資本コストなんて存在しない - 投資の消費性について
WACCなる概念を、ずっと理解できずにいた。その何十年も前に発見された、モジリアニとミラーの帰結に反するように思われたからだ。以前にも似たようなことを書いた*1が、資金調達の手段を変えたところで、その弾を突っ込んでいるビジネスのリスクが変わらなければ、我々はちょうどその分だけ、株式に要求するプレミアムを修正するだけのはずだ。ところが今週末の勉強会で、「資本コスト」が採り上げられることになった。もうすこし掘り下げて考えてみようと、秋空の下で自転車を漕ぎつつ悪戦苦闘していたところ、どうもAPTのミクロ的基礎みたいになってきた。要するに、株式はリスクのポートフォリオで、CAPMのベータは、その線型和として決まるように思われた。簡潔にまとめてみたい。 貸借対照表は、一般に下記のように表現されるが、例えば工場をつくろうとするとき、株主のお金と借金とを、合わせて工面することをイメージしてもよいかもしれ
ITAKURA’EYE 「分数的思考で空いてる市場を」 - 板倉雄一郎事務所
企業価値評価・経済・金融の仕組み・株式投資を分かりやすく解説。理解を促進するためのDVDや書籍も取り扱う板倉雄一郎事務所Webサイト
なぜデフレは悪いのか : 池田信夫 blog
2010年08月09日20:47 カテゴリ経済 なぜデフレは悪いのか 最近は政治家や官僚もデフレに関心を持ち始めたようで結構なことだが、どうも基本的な常識が抜けている人が多い。最近ちょっと驚いたのは、ネット上では「霞ヶ関のリフレ派」として知られているbewaad氏の記事だ。彼は心ない暴言によってサイトを閉鎖することになり、その最後のあいさつとして書いた「アリフレ政策」という記事でこう書いている：デフレで一般物価が下落しているときには、ゼロ金利であっても、その下落分だけ金利相当の負担が生じ、投資が抑制されることになるのです。[・・・]デフレであること＝実質的に金利が引き締められていることにより、実質GDP成長率は1％ポイント引き下げられていることになります。これは誤りである。デフレによって実質金利が上がることは事実だが、それが引き締めになるとは限らない。ゼロ金利＋デフレ1％だと実質金利は1％
ITAKURA’s EYE 「既得権」 - 板倉雄一郎事務所
既得権者から権利を奪うためなら既得権者を買収すればいい。 既得権者の権利を無効化するためなら新しい既得権を創造すればいい。 どちらにせよ成功したら、あなたも立派な既得権者になれる。 後は非既得権者からの攻撃をかわすために既得権を大いに利用すればいい。 既得権とはそれほど価値のあるものだ。 既得権の奪い合いこそ経済を活性化させる原動力なのかもしれない。
ITAKURA’s EYE 「本質的価値は何？」 - 板倉雄一郎事務所
企業価値評価・経済・金融の仕組み・株式投資を分かりやすく解説。理解を促進するためのDVDや書籍も取り扱う板倉雄一郎事務所Webサイト
ITAKURA’s EYE 「投資リスクの変化」 - 板倉雄一郎事務所
リーマンショック以降の世界経済のリスクを一言で表現すれば・・・ 「次に何が起こるか？！」 と、予測可能／不可能なダウンサイドリスクに対して、投資家がびくびくしていたというのが適切だと思います。 しかし、2010年に入った頃から、投資リスクに対する考え方が・・・ 「次に何で足踏みさせられるか？！」 と、予測可能な各国の経済政策における「金融引締め」に注目が集まるようになりました。 つまり、資本市場インフレをベースとした長期的な価格上昇（＝通貨価値減少）を念頭に、 「次にどれほど（株価などが）下落するニュースが飛び出るか」、 といったダウンサイドリスクの認識が薄れ、 「いつどれほどのアップサイドの抑制が行われるか」、 ということに、リスクが変化しているのだと思います。 簡単な話、各国の金融引締めが行われる（または行われることが確からしい）時、（それが経済成長を完全に抑制するほどでない限り）一時
ITAKURA’s EYE 「シフト・アフター・リーマンショック」 - 板倉雄一郎事務所
リーマンショック以降の世界的な経済対策（≒金融緩和を含むバラマキ）の効果が、経済の川上・・・資源および資本市場・・・においてインフレとして顕在化しています。 川上でのインフレが意味するところは明確で・・・ 「運用できる者」 と、「そうでない者」、の純資産の差が益々開くわけです。 また、日本においては川下デフレが続いていますから、日本国内を商品市場とする企業にとっては、川上インフレと川下デフレの狭間でキャッシュフローの減少が続き、 他方、成長著しい新興国や先進諸外国を商品市場とする輸出企業の場合は、川上インフレ分を商品価格に上乗せできる余地がありますから、（というより、そのような新興国の成長による需要増が川上インフレの原因の一つでもありますが）、「他国の巨大企業と競争を行える企業であれば」、業績は益々上向くでしょう。 産業のシフトが今後顕著に現れると思います。 様々なモノの流通の面でも変化が
死差益は誰のものか - 投資の消費性について
生命保険用の死亡率は、年金用の死亡率の約1.5倍の水準だ。 何を言っているのか、わからないと思うが、僕にもわからない。が、具体的に言えば、生命保険では、例えば48歳の男性は、1000人に3人が亡くなることになっているのに対し、年金や医療保険の想定では、1000人に2人が亡くなることになっている。 標準生命表2007について | 社団法人 日本アクチュアリー会 http://www.actuaries.jp/info/seimeihyo2007.html 連中の説明によれば、その理由は、その方が保険の受け手にとって安全*1だからだ。保険会社は、生命保険の加入者が思ったよりも多く亡くなるとき、保険金の支払いが増えてしまう。バックミラーでは前が見えないように、人の生死は過去の統計どおりには起きない。我々はつい最近だって、新型インフルエンザの恐怖に慄いていた。一方で、年金の加入者が思ったよりも長生
床屋の値下げとグローバル化の関係 : 池田信夫 blog
2010年04月02日11:04 カテゴリ経済 床屋の値下げとグローバル化の関係 ツイッターで込み入った話をすると混乱するので、超簡単にまとめておく。けさの日経新聞の「経済教室」（カード番号を登録すれば金を払わなくても読める）に「モデル分析による復活の条件 円安と規制緩和セットで」というロバート・ディークル（南カリフォルニア大学教授）の論文が出ている。 彼のシミュレーションによれば、図1のように現在の円の名目レートは大幅に割高になっており、適正水準は1ドル＝110円程度だという。こういう乖離が生じた原因は、当ブログでも紹介したBalassa-Samuelson効果によるデフレで説明できる。理論的な説明は元記事を読んでもらうとして、わかりやすい例でいうと、こういうことだ： うちの近所の床屋の料金は4000円（理髪組合の協定料金）だったが、最近（たぶん代替わりで）改装して1200円になった。こ
ITAKURA’s EYE 「バイサイドの増加」 - 板倉雄一郎事務所
（本日、多忙につき、短めのエッセイです） このところ・・・ 「〇〇ぐらいの会員を持つ〇〇〇を買収したいクライアントがあるんだけど、板さん宛ては無い？」とか、 「（明らかにキャッシュを生むであろうビジネスモデルを持ち込まれ）全体のデザインをお願いしたいのだけれど」とか、 「（明らかに売れるであろうと思われるウェッブサービスをプレゼンされ）ファイナンスの上でバリュエーションと、投資家との調整をお願いしたい」とか、 中には、 「素材はいいけど、小学生が書いたビジネスモデルデザインだから、俺にデザインさせろ！」 と僕が思うような案件もあるのですが・・・ 要するに、間接的直接的に、「バイサイド（Buy side）の増加」を感じることが「急激に」多くなりました。 株価も（先進諸外国や新興国の株価に比べれば穏やかではありますが）、じわじわと上昇しています。 悪く言えば、各国のバラマキによるインフレートの
日銀がお札を刷ると「儲かる」のか？ - 磯崎哲也
（この記事は、週刊isologue（第49号）「会計と図解で考える入門金融論」の一部修正版（見本版）です。 ちなみに記事のタイトルは、公認会計士岩谷誠治氏の著書「借金を返すと儲かるのか?」へのオマージュであります。:-） マクロ経済学や金融論は、数十兆円、千数百兆円といった規模の事象を扱うので、日常のアナロジーで理解するのは難しく、分析のためには何らかの「ツール」が必要です。 ところが通常、経済学で使われる「需要曲線・供給曲線」などのグラフや微分などの数式が出て来ると、そこで脳がフリーズしてしまう人が、おそらく人口の９割以上ではないかと。 そこで、今回は「会計/ファイナンス」というツールを使って、厳密さを欠くことなく生の経済のイメージが湧くフレームワークを作ることにチャレンジしてみたいと思います。 ちょっと記事のボリュームがありますが、以下のようなことを図を使って説明してあります。 日銀が
電子出版では著者＝出版社＝書店になる (1/2)
今年は電子出版元年 注目のiPadは、4月3日にアメリカで発売され、日本でも4月下旬に発売されることが決まった。アマゾンのKindleも秋には日本語版が出る予定で、日本の出版社との協議が行なわれている。グーグルも全世界で200万点の本を電子化して配信するシステムを秋には発表するといわれ、マイクロソフトも秋に電子出版システムを発表するという。まさに今年は「電子出版元年」である。 しかし日本には、電子書籍を読むプラットフォームがほとんどない。携帯電話用はあるのだが、iPodで読める日本語の本は今のところほとんどない。そこで私は「アゴラブックス」という電子出版社（＝電子書店）を立ち上げ、ライブドアと協力して日本語の電子書籍を配信することにした。 その柱は、大きく分けて二つある。第1は既刊の本、特に品切れ・絶版の本を世に出すことである。日本の書籍流通は委託販売なので、在庫リスクを出版社が負う。しか
無リスク金利の構造的な下方バイアス - 投資の消費性について
さて、標記について「何に対して下方なんだよ！」というツッコミもあろうかと思うのですが、もちろん需給が決める水準に対してですよ。それから、「無リスク金利って何だよ！」という方は、お手数なのですが、金利リスクと信用リスクの買い手*1が、無限にいると思って下さい。 で、なぜ小さい方に偏るかって、中央銀行が低金利で貸し出すからです。バーゲンセール。持ってけ泥棒。我々の経済は、いつだって「重要な時期」にあったり、「正念場」だったり、「慎重さが求められ」ていたりする。当たり前だ。「いま別に全然オッケー」みたいな能天気さは、政治家であれ、中央銀行家であれ、我々の文化では高い評価を受けないことになっている。眉間の皺の数は、話者の真剣さに比例すると信じられているからだ。そのとき、政策金利に関するコメントを求められれば、世論だろうが識者だろうが、誰だって「下げろ」と騒ぐに決まっている。だって社長は皆、安く借り
ITAKURA’s EYE 「社会主義国ニッポン」 - 板倉雄一郎事務所
「国がお金を出してくれる。」 そう思っているヒト、多くなったと感じます。 会社が倒産しても、それがToo Bigなら国がお金を出してくれる。 収入が減っても、必要なモノには補助金を出してくれる。 職種を選り好みしながら働かなくても、様々な補助金を出してくれる。 正社員にさえなってしまえば、首にならなくて済む。 借金の返済が滞っていても、法律が味方してくれる。 このまま行けば、金持ちのお金を国が吸い上げ、俺達に回してくれる。 ・・・ 「自分が不幸であることの原因はすべて自分にある」と、 自己責任を教えられ、ウツになっていたヒトたちが、今度は、 「自分が不幸であることの原因はすべて社会にあったんだ！」 と変化していき、 「俺はこんなに不幸なんだ。お金頂戴！」 と大合唱するようになったら、この国ダメになる。 リーマンショック以前、お金を稼ぐこと、使えること、持っていること・・・すなわち仕事ができ
日銀が国債を引き受ける日 - 池田信夫
国会で日銀の追加緩和をめぐる論議が続いている。特に亀井静香金融担当相は「日銀が（国債の）市中からの買い入れだけでなく、国債を直接引き受けて財源をつくることをやればいい」と、これまでタブーとされていた国債の日銀引き受けに踏み込んだ。これはマクロ経済学の練習問題としておもしろいので、実際にやったらどうなるか考えてみよう。 日銀が国債を引き受けることは財政法で禁止されているが、国会が決議すれば可能である。かりに国会で「日銀は国債を100兆円買い取れ」という決議が行なわれたら、白川総裁以下、現在の日銀理事は全員、辞任するだろう。それに代わって亀井氏が（議員辞職して）日銀総裁になり、理事をすべてリフレ派に入れ替えれば、「無責任になることにコミット」できる。 市場はどう動くだろうか。国会決議が行なわれる見通しになった段階で、国債が売られて暴落し、入札が成り立たない事態も考えられる。このとき日銀が国債を
共産党化する民主党 : 池田信夫 blog
2010年02月21日16:10 カテゴリ法/政治経済 共産党化する民主党 鳩山首相が、共産党の「内部留保課税」の提案に対して、前向きに検討すると答えたことが波紋を呼んでいる。支持率の低下に苦しむ鳩山内閣は、いよいよ共産党と手を組むのだろうか。 共産党の提案は磯崎さんも指摘するように単純なナンセンスで、企業に「内部留保」という現金がうなっているわけではない。しかし問題は内部留保のうち預金が異常に多いことで、世界中で企業部門が貯蓄超過になっているのは日本だけだ。企業というのは、借り入れによって設備投資を行ない、そのリターンで借金を返すシステムだから、企業の貯蓄が借り入れを上回るというのは異常な状態で、企業活動が実質的に収縮していることを意味する。 企業の配当が多すぎるという藤末健三氏の議論は、分母が間違っている。GDP比でみると日本の配当は3.5％と、利益の規模が同程度のドイツに比べても1/
サルでもわかる配当政策 : 金融日記
最近、民主党幹部の方々の麗しい発言に呼応する形で、配当性向とか内部留保とかのファイナンス用語がネットで話題になっているようです。 そこで、今日は配当政策について解説したいと思います。 まず、会社というものは、お金を貸してくれた銀行とか、社債を買ってくれた人とかの債権者と、資本金を出してくれた株主で成り立っています。 株主と債権者がいたからこそ、会社を作って事業を営むことができたのです。 会社は株主の所有物なので、役員を選んだり、最終利益をどのように処分するかなどの重要なことは株主の会議である株主総会で決定します。 株主全員の意見がそろわない場合は多数決で決まります。 さて、会社の事業内容をまとめているのがバランスシートです。 バランスシートですが、基本的には右側に必要な資金がどのように調達されたが書いてあって、左側にはそれがどういうふうに使われたかが書いてあります。 左側は自動車会社なら工
ITAKURA’s EYE 「ナンセンス政策案」 - 板倉雄一郎事務所
昨日（2010年2月17日）、鳩山首相は、「企業の内部留保への課税を検討する」と発言しました。 これ、常々、日本共産党が主張するところの、「労働配分が減り企業の内部留保が増えたことが、雇用環境の悪化を招いたのだ！」とする・・・ ものすごくマヌケな発想に基づく主張 に対する首相からの回答ということになります。 日本共産党が、ワーワー言うだけならほっとけば良いのですが（笑）、民主党までもが「検討する」などと言い出す始末ですから、書かないわけには行きません。 民主党にも、日本共産党にも、もっと企業財務について「基礎的なこと」を勉強してから政策について発言いただきたいと思うところです。 そもそも、「内部留保」とは、そのままジャブジャブ現金があるということを指しません。 つまり、「内部留保」＝「余剰現金」、ではありません。 企業会計上、過去から積み上げられた税引き後の利益を、設備や在庫など再投資とい
ITAKURA’s EYE 「世界のダウンサイドリスク」 - 板倉雄一郎事務所
2009年第四・四半期（10～12月期）のGDPが、実質1.1％増であると内閣府より速報値として発表されました。 輸出と個人消費が伸び、また、設備投資も増加に転じたとの事です。 この数値を見て楽観する市場関係者はほとんど居ないと思います。 敢えてネガティブに評価すれば・・・ 1、輸出の伸びは、明らかに中国・米国のバラマキ効果に依存するところですし、 2、個人消費の伸びもまた、エコ政策などのバラマキ効果に依存するところです。 つまり、自律回復には程遠いといわざるを得ません。 3、また、設備投資については、（個別企業の財務データを見れば明らかなことですが）減価償却費の範囲内での設備投資であって、リーマンショック以降、経営者の先行きに対する不安・・・つまり需給ギャップにより抑えてきた設備の改新に過ぎず、企業の成長戦略に基づいた設備投資増ではないことがわかります。 メディアからは、「景気の二番底の
ITAKURA’s EYE 「日本株出遅れの原因」 - 板倉雄一郎事務所
世界の上場株式価格推移を見れば、誰もが「日本株が出遅れている」と認識できるでしょう。 日本株の出遅れ原因については、様々な方が、様々な意見を述べていますので、この場でそれらの意見を羅列することは控えますが、僕が思うところの日本株出遅れの「一つの大きな原因」として注目したいのが、「企業に国民生活の様々な負担を押し付けようとする政策」、です。 1、被雇用者を解雇しにくい政策 「もうだめ潰れそう」とでもなら無い限り、従業員を「実質」首にできないわけです。 「首にできなくすれば、雇用が確保される」という短絡的でマヌケな発想が根底にあると思われますが、こんな政策は、経営者をして、むしろ、「能力不足でも首にできないなら、最初から雇いたくない」という経営方針を後押しするだけで、実質的な雇用対策になどなるはずもありません。 2、非正規雇用の排除政策 小泉政権下での非正規雇用に関する規制緩和が原因で、需要の
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