3月15日、中国の国会にあたる中国全人代（中国全国人民代表会議）が閉幕した。今回の全人代には今後の中国経済を考える上でいくつかの重要なポイントがあったように思われる。 まず第一点は、2019年の実質経済成長率目標を6.0～6.5％まで引き下げたことである。 中国の2018年の実質GDP成長率は前年比で6.6％と、単年の成長率としては1990年の同3.9％以来の低い伸びとなった。だが、2019年は政府が2018年をさらに下回る低成長を許容したことになる。 第二点は、今回の全人代の期間中、「中国製造2025」というフレーズがほぼ封印されたらしいということである。 「中国製造2025」は、中国の産業構造の高度化（ハイテク化）を推進していくための、いわば「工程表（ロードマップ）」である。本来であれば、全人代でその進捗状況が報告・チェックされ、新たな工程表が策定・承認されるところであろうが、なぜか今

イギリス経済はどうなるか 巷で欧州経済に関する話題といえば、いよいよ期限が迫ってきた「Brexit（イギリスのEU離脱）」である。 多くのメディアは、Brexitによって「イギリス経済は将来にわたって窮地に陥る」との悲観論を展開している。報道等によれば、現時点において、多くの金融機関や製造業（日本の自動車メーカーである本田技研が代表例）などがイギリス国内の拠点を大幅縮小、ないしは閉鎖することを検討しているということだ。 筆者は、イギリス経済が80年代以来、久々の長期停滞に陥るか否かは、Brexit後のイギリス政府の外交・貿易政策次第であり、Brexit自体が直接的にイギリス経済の低迷をもたらすわけではないと考えている。 例えば、TPPに参加するなど、独自の外交・貿易政策を積極的に展開し、「EU離れ」路線を鮮明に打ち出すことで逆に活路を見いだすことができるのではないかと考えている。 さらにい

中国株急上昇の怪 米中貿易交渉で何らかの合意がなされるのではないかという期待感もあってか、主要国の景気動向は芳しくないものの、世界的に株価は堅調である。 その中でここ数日の上昇が際立っているのが中国である。 2月26日時点の主要指数でみた世界の年初来の上昇率は10％強であるが、中国（上海総合指数）は20％弱の上昇となっている。米国株（NYダウ）が年初来約11％強の上昇なので、中国株の上昇は際立っているようにみえる（ちなみに日経平均株価は8％弱）。 中国株に匹敵する上昇率を記録しているのは、新興国では、アルゼンチン（約18％上昇）ぐらいであり、以下、トルコ（約15％上昇）、エジプト（約14％上昇）、ロシア（約12％上昇）、ブラジル（約11％上昇）と続く。一方、先進国では、欧州諸国のいくつかで10％を超える上昇となっている（例えば、ギリシャが約13％、スウェーデンが約12.5％、スイスが12％

予想外の円安進行 年初から急反発した米国株に比べると完全に出遅れた感が強かった日本株だが、2月に入り上昇ピッチを上げてきた。 その最大の要因は予想外の円安進行であろう。 現在、ドル円レートは、1ドル＝110円台半ばで推移している。しかし、年初から、ほとんどの為替市場関係者は、円高進行を懸念していた。特に最近は、元当局関係者から立て続けに1ドル＝90円割れの超円高予想が出てきた。 このように、彼らが急激な円高進行を予想した理由は、FRBの金融緩和への転換と日銀の政策の手詰まり感である。 1月初めにAEA（全米経済学会）のパネルディスカッションの場でパウエルFRB議長が当面の利上げ停止を示唆する発言を行い、実際にFRBは、1月のFOMC（連邦公開市場委員会）で当面の利上げ停止を決めた。 筆者は、これは昨年終盤の株価急落をうけ、危機管理という意味での「様子見」の一時的な利上げ停止ではないかと考え

予想外の円安進行 年初から急反発した米国株に比べると完全に出遅れた感が強かった日本株だが、2月に入り上昇ピッチを上げてきた。 その最大の要因は予想外の円安進行であろう。 現在、ドル円レートは、1ドル＝110円台半ばで推移している。しかし、年初から、ほとんどの為替市場関係者は、円高進行を懸念していた。特に最近は、元当局関係者から立て続けに1ドル＝90円割れの超円高予想が出てきた。 このように、彼らが急激な円高進行を予想した理由は、FRBの金融緩和への転換と日銀の政策の手詰まり感である。 1月初めにAEA（全米経済学会）のパネルディスカッションの場でパウエルFRB議長が当面の利上げ停止を示唆する発言を行い、実際にFRBは、1月のFOMC（連邦公開市場委員会）で当面の利上げ停止を決めた。 筆者は、これは昨年終盤の株価急落をうけ、危機管理という意味での「様子見」の一時的な利上げ停止ではないかと考え

貿易統計の衝撃 中国経済の苦境が顕著である。特に昨年11月以降の悪化のスピードは驚くばかりである。 例えば、製造業の景況観を示す2種類の中国製造業PMI（中国には、物流購買連合会と財新伝媒の2つのPMIがある）は昨年12月についに景気判断の分かれ目である50ポイントを割り込んだ（それぞれ、49.4、49.7）。 2つの製造業PMIが50ポイントを割り込むのは「チャイナショック」時の2016年2月以来である。また、減少が著しい自動車販売台数は7月に前年割れした後、9月には前年比2桁台の減少と、減少ペースが加速し、12月時点では前年比13％の大幅減となっている（図表1）。 また、中国の旧正月にあたる春節期間中の小売・飲食業売上高は前年比8.5％増と、調査開始以来初の前年比1桁台の伸びにとどまった。 自動車販売台数もそうだが、このところ顕著なのが中国国内の消費意欲の後退である。その中でも特に、化

私がもし依頼されたなら… 日産元会長、カルロス・ゴーン氏（64）の事件は日々情報が更新され、細部についての報道・論調もメディアによって違う状況だ。とはいえ特別背任容疑においては、自ら行った投資の負債の担保として、証券を使った事実は揺るがない。 「経済界の巨人」への憧憬と親近感も手伝って、「私ならあの状況下で、ゴーン氏にどう指南したか」ということを考え続けている。 1月31日の日経新聞で、ゴーン氏のインタビューが報じられた。東京拘置所に収容されている最中でのインタビューということもあって、わずか1106文字の一問一答だったが、冒頭で日産の不正調査について問われると、ゴーン氏は「策略であり、反逆だ」と答え、自分に非がないと強く主張している。 ゴーン氏の特別背任容疑は、新生銀行との間で個人資産を金融派生商品で運用していたところ、リーマンショックの影響を受けて負債が生じたことに起因する。 その金融

毎月勤労統計の存在意義 厚労省の不正統計問題をうけて、「実質賃金」の話が国会でも話題になっている。今回はこの話を取り上げてみたい。 今回話題になっている「実質賃金」だが、厚生労働省が発表している「毎月勤労統計（以下、「毎勤統計」という）」における「名目賃金指数」を消費者物価指数（正確にいえば「持家の帰属家賃を除く消費者物価指数」）で除して算出したものである。 「名目賃金指数」は、従業員数が5人以上の事業規模の企業を対象に調査した「現金給与総額」を、2015年平均を100として指数化したものである。名目賃金指数を消費者物価で除することによって、物価変動分を除去した賃金を測ることを目的としている。 ただし、問題になっているのは、実質賃金そのものではなく、名目賃金の方である。つまり、今回の不正統計問題は、本来であれば、事業規模500人以上の企業は、全企業が調査対象（調査票を配布して記入し提出して

米国と中国の成長率低下懸念 1月21日、IMF（国際通貨基金）が新しい経済見通しを発表した。 公的な国際機関であるIMFの経済見通しというだけでありがたがる市場関係者や識者が随分といるが、筆者の記憶だと、そのパフォーマンスは民間エコノミストと大差ない。どちらかといえば、現状の後追いのような予測であることが多いように思う。 （いまはどうだかわからないが、3～5年前までは筆者がかつて勤務していた外資系証券会社の同僚が責任者になっていて驚いたことがある。ちなみに彼の予測パフォーマンスはここだけの話、決して良くなかった） それはさておき、このIMFの経済見通しだが、2019年の世界経済の成長率を前年比で3.5％と予想している。2018年実績見通しが同3.7％だったので、2019年の世界景気は前年からわずかに鈍化するという見通しである。 リーマンショック前の2005年から2007年までの成長率はだい

私には、その「異常性」が理解できる 昨年末、東京地検特捜部は特別背任罪の容疑で日産前会長、カルロス・ゴーン氏（64）を再逮捕したが、その容疑内容は私を驚かせた。一部の論調が「ゴーン氏擁護」に傾くのは、この犯罪が正確に理解できないためではないか、と私は考えている。 国際金融の世界に住む元経済ヤクザの私は、この事件の本質は「特別背任罪」という経済事件ではなく、もしや「マネーロンダリング」という金融犯罪にあり、特捜部はその線を狙っているのではないか、と考えている。 これが巨大企業の名前と資金をフルに利用し、中東の「大物フィクサー」が差し入れた「信用状」を介した錬金術だとすれば、私自身経験したことのないスケールの大きな話だ。 時系列を追えば見えてくること 昨年11月に東京地検特捜部により逮捕されたゴーン氏。刑事事件における逮捕の有効期限は72時間で、最初の拘留期限は10日間。認められればさらに10

イベントでみれば、1月4日に開催されたAEA（全米経済学界）の年次総会における、歴代FRB議長（バーナンキ、イエレン、パウエル）によるパネルディスカッションで、パウエルFRB議長が利上げの停止を含む慎重な金融政策運営を示唆するような発言を行ったことがきっかけとなったようだ。 その後もFRBの多くの高官、特に今年のFOMCで投票権を持つ（つまり、政策決定に直接的に影響力を持つ）地区連銀総裁やクラリダFRB副議長が資産圧縮計画の見直しを含む金融政策スタンス転換を匂わせる発言をしたことも大きい。 ただし、パウエル議長自身は、利上げ路線自体の堅持を主張したり、最近公開された2013年の理事時代のFOMCの議事録で、2013年当時から資産圧縮の必要性を強く主張するなど、「信条」としてタカ派的なスタンス（というより、FRBにとって「楽な金融政策」に一刻も早く戻りたいという官僚的なスタンスと言ったほうが

経済予測の背後にあるもの 2019年が始まった。昨年末に出された今年の経済および株価の見通しは、ちょうど年末の世界的な株価急落もあって、証券業界関係者のポジショントークを除けば総じて慎重なものであった。 例えば、民間エコノミスト対象のアンケート調査である「ESPフォーキャスト調査」によれば、今年度（2019年度）の日本の実質GDP成長率のコンサンサスは0.73％となっている。年度の実質成長率が1％を割り込むという予想は2014年度以来である。 これは民間エコノミストは2019年度の日本経済についてはかなり慎重な予想をしていることを示している（ついでにいうと潜在成長率は1％程度なので、GDPギャップもマイナス予想）。 だが、この「ESPフォーキャスト調査」のコンセンサス予想のパフォーマンスは意外と良くない。 図表1は、2005年度以降の予想値と実績値の推移を、図表2はその乖離幅を示したもので

パウエル議長が引いたトリガー 「ついにFRBはやっちまったな」というのが筆者の素直な感想である。 FRBは12月18、19日のFOMC（連邦公開市場委員会）で利上げを決定し、政策金利であるFFレートは2.25～2.5％の水準となった。 トランプ政権の経済閣僚から再三の利上げ見送り要請があったにもかかわらず、パウエルFRB議長は利上げに踏み切ったわけだが、これをきっかけに世界の株価は軒並み暴落した。その下げ幅はリーマンショック以来の大幅なものになっている。 これまでFRBは、バーナンキ、イエレンと一流の経済学者を議長に据え、慎重に利上げを進めてきた。何度か紆余曲折があったが、利上げとFRBの資産圧縮を段階的に進め、「金融政策の正常化」が実現する直前まで、なんとかこぎつけた。 だが、今回の利上げは、これまでのバーナンキ、イエレン両体制の努力を水の泡にしてしまうリスクをはらんでいる。しかも、同時

株価下落の原因 12月1日の米中首脳会談において、トランプ政権は来年1月より予定していた2000億ドル分の中国製品に対する制裁関税（25％）の適用を90日間延期することを決めた。 これによって、「米中貿易戦争は一時休戦」という見通しが広がり、株式市場も年末に向けて上昇相場が再開されるのではないかという期待感が広がった。 だが、その期待は12月4日に早くも大きく裏切られた。4日の米株式市場では、ニューヨークダウ工業株30種平均（NYダウ）が前日比で800ドル近い下げとなった。4日は日本株も前日比で500円以上下げた。 この理由については色々なことがいわれている。そして理由の一つとして米中貿易戦争の動向が不透明であるとの見方があるようだが、制裁関税が先送りされたことには変わりがなく、いきなり12月4日に株式が叩き売られる理由にはなり得ない。 筆者が思いつく理由を強いて挙げれば、著名な「曲がり屋

「巨額報酬」は問題ではない いま、ビジネス関連で最も旬な話題は、なんといっても「カルロス・ゴーン事件」であろう。これは現在の私の専門であるマクロ経済分野とは直接関係ないが、なかなか興味深い論点を提供してくれているので、この場を借りてコメントしたい。 もともと筆者は経営学科出身で、大学時代のゼミでは「経営戦略・経営組織論」を専攻していた。卒論は必須ではなかったが、卒業単位が足りそうになかったので、「M&A時代の日本企業の経営戦略」という内容で卒論を書き、なんとか卒業した（卒論の単位数はかなり大きかった）。 その後、シンクタンクに配属になったが、研究の一助になればということで、大学時代の恩師のTeaching Assistantなどもやったことがあり、この手の話に全く関心がないというわけではない。 ところで、今回、カルロス・ゴーン氏は、「役員報酬の過少申告」による有価証券報告書虚偽記載の容疑で

国際収支構造の変化に着目 中間選挙が終わり、トランプ大統領も政策の修正を示唆し始めたようだ。 「米中貿易戦争」（米中双方の実態を考えるとそのフレーズはミスリーディングだと思うが）でいえば、トランプ大統領は、中国に対する追加の制裁関税見送りを示唆する発言をするようになっている。 これを野球で例えれば、トランプの対中戦略は、「内角高めの直球」で打者をのけぞらせる局面から、「外角低めのスライダー」で空振り三振を奪おうとする局面に移行しつつあるのではないだろうか（三振を取りに行くわけなので「融和」や「妥協」ではない点に注意）。 日本のメディアの報道では、トランプ大統領は不規則発言が多いことから、政策も首尾一貫性がみられないとする意見が目立つ。だが、客観的にみる限り、ここまでのトランプ大統領の対中政策は概ね成功しており、中国は特に経済面でかなり追い詰められていると考える。 それを象徴しているのが、今

成長トレンドをどうみるか いよいよ米中間選挙の開票が始まった（本稿執筆時点）。筆者は、米国の政治状況についての専門家ではないので、選挙の結果は専門家に任せるとして、ここでは、中間選挙後の米国経済の注目点について、筆者なりの考えを述べたいと思う。 筆者は、中間選挙後の経済政策を考えるにあたっては、「成長トレンドをどうみるか」が重要ではないかと考える。 直近時点（2018年4-6月期）の米国の実質GDP成長率は、季節調整済前期比年率換算で＋4.2％と従来の成長率から加速している。米国経済は2015年7-9月期頃から成長率の減速に見舞われてきたが、トランプ大統領就任後の2017年4-6月期頃から徐々に伸び率を拡大させている。 アトランタ連銀の「GDPNow（ナウキャスト指標の一つ）」における2018年7-9月期の予測値は同＋3.6％なので、米国経済は引き続き、CBO（議会予算局）の潜在GDP成長

日本株は下げ止まったのか 今週に入り、やや持ち直しの動きをみせる日本株市場だが、今後の展開をどう考えればいいのだろうか。 まず、日経平均株価だが、先週の当コラムで紹介したUCLA教授ロジャー・ファーマー氏のマクロモデル（株価と失業率と金融政策変数の間に存在する「共和分」という統計的な関係を利用したモデル）を日本に適用し、日経平均株価の「適正値」を試算してみよう。 先週の繰り返しになるが、このモデルを適用すると、完全失業率、及び金融政策変数と整合的な株価水準を算出することが可能となる。ただし、株価には通常、（上方）トレンドがあるので、その上方トレンドを控除するためにファーマー教授は株価を賃金（GDP統計の雇用者報酬が用いられることが多い）で割り引くことでトレンドを除去している。 悲しいかな、日本の場合、株価に上方トレンドがないので割り引く必要はないが、ここでは、一応、ファーマー教授の方法をそ

"眠れる保守層"が動き出した 日本ではほとんど報道されていない上に、国民の過半は関心がないのかもしれない。ドナルド・トランプ米大統領の支持率がここにきて上昇しているのだ。 米調査会社リアル・クリア・ポリティクスは10月23日、主要メディアの世論調査結果を集計、その平均値を発表した。昨年1月のトランプ政権発足後、6月4日に次ぐ最高値44.3％だった。驚きである。 当然ながら保守系FOXテレビは最高値の47％、そしてトランプ大統領に対する厳しい報道姿勢のCBSテレビが最低値の42％。 その理由を探ってみると、ヒントは二つの「カ」であることが分かる。 一番目の「カ」は、先にトランプ大統領から米連邦最高裁判事に指名されて、10月6日の米連邦議会上院本会議で賛成50票、反対48票の賛成多数によって承認されたブレット・カバノー氏（53）のことだ。カバノー氏の「カ」である。 あらためて指摘するまでもなく

何も決まらない国際会議 「40年以上外交官をやっているが、こんなに汚い言葉で罵倒し合う国際会議は初めてだ」 9月中旬にブラジルで開催された、クジラの資源管理を議論する国際捕鯨委員会（IWC）総会。反捕鯨国のコロンビア代表は、呆れつつこう言った。 IWCは1948年に「クジラの保護と持続的な利用」を目的として設立された国際機関で、1951年に加盟した日本を含む、世界89カ国が加盟している。設立当初はその全てが鯨肉や鯨油などクジラを「利用する」立場だった。 しかし、1960年代に入るとイギリスなど欧州各国が捕鯨から撤退し始め、次第に日本をはじめとした捕鯨支持国に対する強力な反捕鯨キャンペーンを張るようになり、1982年には商業捕鯨の一時停止（モラトリアム）が採択された。 これを受け、日本も1987年に商業捕鯨を中断したが、その後まもなく「捕鯨再開の準備として、生息数などの科学的データを収集する