日本銀行 2011 年 2 月 1 対外競争力を測るうえでは、単に名目為替レートの動きだけではなく、各国の製品価格の変動を考慮 に入れた実質為替レートを用いる方が望ましい。また、グローバル市場全体での競争関係をみるために は、単一通貨だけではなく、複数通貨の動きをおさえた実効為替レートを用いる必要がある。実質実効 為替レートは、この両点を勘案しているため、円ドル・レートといった単一通貨の名目為替レートより も、対外競争力を適切にあらわしている。実際の計算にあたっては、実質化、実効化の両面で様々な論 点があるが、現在日本銀行が用いている BIS ベースの実質実効為替レートは、重要な要件を比較的よく 備えているといえる。しかし、実質実効為替レートを用いて競争環境を過去と比較する際には、単純に 水準の高低を比べるのみならず、急激な変化の有無、経済情勢の違い、自国及び競合国の経済構造の変 化、推計

日本銀行 2013 年 1 月 1 グローバルな外国為替取引高は、取引手法や取引構図の変化をともなって、急速に拡大している。コン ピュータ・プログラムを利用した自動的な為替取引が増加するとともに、銀行などによって提供された 電子トレーディング・システムを通じて、顧客がインターバンク市場に直接参加する取引が増加し、市 場構造も顕著に変化している。また、高速かつ高頻度なアルゴリズム取引（コンピュータのプログラム が自動的に為替の売買を行う取引）の増加は、為替市場に流動性を提供し、裁定取引を活発化させ、効 率的な価格の実現を促している一方、それらが提供する流動性の質については、いくつかの問題点が指 摘されている。今後、為替市場の安定性や健全な市場機能の維持・向上のためには、新たな市場参加者 の取引行動を踏まえた行動規範の必要性などについて、国内外で一層議論を深めていく必要がある。 はじめに グロ

日本銀行 2013 年 12 月 1 本邦株価と為替の相関関係をみると、近年、グローバルなリスクオン/オフの流れの中で両者の相関関 係が強まっているが、昨年秋からの株高局面ではとりわけ、本邦株価の上昇と円安・ドル高が同時に進 行するといった形での、 株価と為替の同時相関関係が一段と強まる場面が目立った。 こうした背景には、 グローバルにみた投資家のリスクセンチメントの改善やわが国への政策期待により株高・円安が進む中 で、株式市場でプレゼンスを高め、昨年秋からの株高局面で買い主体となっている海外投資家の日本株 買いとそれに絡んだ為替ヘッジの動きなどが指摘されている。 さらに、 こうした動きに着目した、 高速・ 高頻度のプログラム売買による株式と為替の同時売買が相関関係を一層強めている可能性がある。 はじめに 本邦の株式市場と為替市場（ドル/円相場）の長 期的な関係をみると、 2000 年代央

日本銀行 2014 年 7 月 1 最近の外国為替市場では、市場参加者の構成や取引手法が変化しており、その影響は、各国市場の取引 高やレート形成のプロセスにも及んでいる。まず、ヘッジファンドのプレゼンスの高まりから、その拠 点が多いロンドン、ニューヨーク市場で取引高の増加が顕著である。また、電子取引の利用拡大ととも に、大手金融機関への取引集中と、ディーラー間市場のシェア低下も進行している。東京市場は、ヘッ ジファンドの取引シェアが低く、世界的にドル／円の取引高が増加するもとでも、東京市場の取引高の 伸びは、ロンドン市場やニューヨーク市場を下回っている。外国為替市場の動向を把握する上では、こ れらの市場構造の変化が市場機能などに及ぼす影響を把握していくことが、一段と重要になっている。 はじめに 東京外国為替（以下、断りのない限り外国為替 は外為と略す）市場の取引高は、昨年 10 月に実 施

日本銀行 2015 年 1 月 1 近年の外国為替市場では、取引高などの面でヘッジファンドのプレゼンスが高まっている。これらヘッ ジファンドは、マクロ経済見通しなどのシナリオに基づき取引を行う「グローバルマクロ」 、統計的分 析に基づきトレンドに乗る「CTA」 、高速・高頻度での価格提示や裁定取引を行う「HFT」に大別され、 外国為替市場の構造や為替レートにも影響を及ぼしているようにみられる。 2012 年秋以降のドル／円市 場でも、①グローバルマクロが円安シナリオを描き、②CTA がそのトレンドに乗ることで流れを加速さ せ、③この間、HFT は市場に流動性を提供していた、という構図がうかがわれる。外国為替市場の動向 を把握するうえでは、ヘッジファンドの投資戦略の特性や、これが市場構造に及ぼす影響を把握してい くことが、より重要となっている。 はじめに 近年の外国為替市場（以下、外為市場）

日本銀行 2016 年 6 月 1 はじめに 本邦の外国為替証拠金取引 （以下、 「FX 取引」 ） は、過去 10 年で急成長を遂げており1 、近年の東 京外国為替市場において、個人などの本邦 FX 投 資家は、実需（輸出・輸入企業等） 、機関投資家、 短期筋等とともに、大きな存在感を有している。 取引高ベースでみると、本邦の FX 取引は諸外国 の中でも最大規模とみられ、本邦 FX 投資家は、 海外においても「ミセス・ワタナベ」として広く 知られている。 最近の動向をみると、2012 年末以降では本邦 FX 取引の取引高が顕著に増加し、東京外国為替 市場における FX 会社のカバー取引のプレゼンス も高まっている。この間、2015 年 1 月に発生した いわゆる「スイスフラン・ショック2 」により多額 の未収金が発生したことが一つの契機となり、当 局・業界におけるリスク管理強化の動きも

No.06-J-14 2006 年 7 月 量的緩和政策の効果：実証研究のサーベイ 鵜飼博史* hiroshi.ugai@boj.or.jp 日本銀行 〒103-8660 日本橋郵便局私書箱 30 号 * 企画局 日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、 日本銀行員および外部研究者の研究成果をと りまとめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴する ことを意図しています。ただし、論文の中で示された内容や意見は、日本銀行の公式見 解を示すものではありません。 なお、ワーキングペーパーシリーズに対するご意見・ご質問や、掲載ファイルに関する お問い合わせは、執筆者までお寄せ下さい。 商用目的で転載・ 複製を行う場合は、 予め日本銀行情報サービス局までご相談ください。 転載・複製を行う場合は、出所を明記してください。 日本銀行ワーキングペーパーシリーズ 量的緩和政策の効果：

No. 07-J-13 2007 年 11 月 通貨スワップと為替スワップの 裁定関係と価格発見力 天達泰章* 馬場直彦** naohiko.baba@boj.or.jp 日本銀行 〒103-8660 日本橋郵便局私書箱 30 号 * 金融市場局 （現総務人事局） ** 金融市場局 日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、日本銀行員および外部研究者の研究成果をとりま とめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴することを意図し ています。ただし、論文の中で示された内容や意見は、日本銀行の公式見解を示すものでは ありません。 なお、ワーキングペーパーシリーズに対するご意見・ご質問や、掲載ファイルに関するお問い 合わせは、執筆者までお寄せ下さい。 商用目的で転載・複製を行う場合は、予め日本銀行情報サービス局までご相談ください。転 載・複製を行う場合は、出所を明記してくだ

ゼロ金利下の長期デフレ 渡辺努* watanabe@e.u-tokyo.ac.jp No.12-J-3 2012 年 3 月 日本銀行 〒103-8660 郵便事業（株）日本橋支店私書箱第 30 号 * 東京大学大学院経済学研究科 日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、 日本銀行員および外部研究者の研究成果をと りまとめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴する ことを意図しています。ただし、論文の中で示された内容や意見は、日本銀行の公式見 解を示すものではありません。 なお、ワーキングペーパーシリーズに対するご意見・ご質問や、掲載ファイルに関する お問い合わせは、執筆者までお寄せ下さい。 商用目的で転載・複製を行う場合は、予め日本銀行情報サービス局までご相談下さい。 転載・複製を行う場合は、出所を明記して下さい。 日本銀行ワーキングペーパーシリーズ ∗ 201

経済のプリズム No114 2013.6 1 我が国における物価の現状と物価の変動要因の整理 調査情報担当室 鈴木 克洋 １．はじめに 1991 年にバブル景気が崩壊して以降、 「失われた 20 年」ともいわれるように 我が国経済は長期的な停滞を続けている1 。 また、 これを背景として物価面では、 ＧＤＰデフレーターが 1994 年半ばから2 、消費者物価指数（除く生鮮食品）は 2000 年頃から低下傾向を示しており、いわゆる「デフレ」状態となっている。 現在、このデフレからの脱却を果たすことが我が国における重要な課題の一つ となっているが、このデフレに陥った要因や長期経済停滞との因果関係につい ては様々な議論があり、それに伴って処方箋も異なってくることになる。 本稿では、こうした議論に当たって、そもそも物価とは何か、我が国の物価 情勢、物価の決定要因など物価を巡る課題について整理する。

企業のインフレ予想と賃金設定行動 開発壮平* souhei.kaihatsu@boj.or.jp 白木紀行** noriyuki.shiraki@boj.or.jp No.16-J-7 2016 年 6 月 日本銀行 〒103-8660 日本郵便（株）日本橋郵便局私書箱 30 号 **企画局（現・調査統計局） **企画局（現・国際局） 日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、 日本銀行員および外部研究者の研究成果をと りまとめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴する ことを意図しています。ただし、論文の中で示された内容や意見は、日本銀行の公式見 解を示すものではありません。 なお、ワーキングペーパーシリーズに対するご意見・ご質問や、掲載ファイルに関する お問い合わせは、執筆者までお寄せ下さい。 商 用 目 的 で 転 載 ・ 複 製 を 行 う 場 合 は 、

米メリーランド大学のカルメン・ラインハート教授と米ハーバード大学のケネス・口ゴフ教授は「国家は破綻する」（2009年）で、金融危機・債務危機に陥った国は危機後に長期間、経済成長が低迷すると指摘した。ラインハート教授とアメリカンエンタープライズ研究所（AEI）のヴィンセント・ラインハート研究員も、10年の論文で危機後10年は経済成長率が低下する傾向があると実証的に示した。これらの結果を踏まえれば、今後の欧米経済は長期的に低成長となる可能性が大きい。今回は長期不況に関する最近の研究を整理しよう。 ◆◆◆ 新古典派的な枠組みのマクロ経済学による長期不況分析の端緒は、1999年の米ペンシルベニア大学のハロルド・コール教授（現在、以下同）と米カリフォルニア大学ロサンゼルス校のリー・オハニアン教授による米国の大恐慌の研究だ。彼らは全要素生産性（TFP、キーワード参照）が30年代に急に落ち込んだことが大

GDP [2011] [2001] [2002] [2010] (FRB) PCE FRB FRB FRB FRB PCE B FRB (Bernanke [2011]) PCE PCE Bureau of Economic Analysis. Board of Governors of the Federal Reserve System FRB PCE PCE Bureau of Economic Analysis. FRB FRB FRB FRB FRB FOMC (FOMC) PCE PCE FOMC FOMC PCE FOMC FOMC FOMC FRB (Bernanke [2011]) FOMC PCE FOMC FOMC Variable Central tendency 2011 2012 2013 Longer run Change in real GDP April

「総括的検証」補足ペーパーシリーズ④ なぜ２％の「物価安定の目標」を２年程度で 達成できなかったのか？ ――時系列分析による検証―― 川本卓司* takuji.kawamoto@boj.or.jp 中浜 萌* moe.nakahama@boj.or.jp No.16-J-13 2016 年 12 月 日本銀行 〒103-8660 日本郵便（株）日本橋郵便局私書箱 30 号 * 日本銀行調査統計局 日本銀行ワーキングペーパーシリーズは、 日本銀行員および外部研究者の研究成果をと りまとめたもので、内外の研究機関、研究者等の有識者から幅広くコメントを頂戴する ことを意図しています。 なお、ワーキングペーパーシリーズに対するご意見・ご質問や、掲載ファイルに関する お問い合わせは、執筆者までお寄せ下さい。 商 用 目 的 で 転 載 ・ 複 製 を 行 う 場 合 は 、 予 め 日 本 銀 行

2009-J-13 potential growth rate 1 2 3 4 1 2 cycle-adjusted trend growth rate 2 natural rate of interest 3 IS 4 5 1 Hodrick-Prescott 2009 2Q 6 3 IS Total Factor Productivity 2 7 8 9 10 11 3 4 IS 12 Dynamic General Equilibrium 13 14 15 16 4 17 5 18 5 1 4 1980 1990 1990 1 2000 1 2 19 6 2008 TFP 1 TFP 20 7 2008 TFP 6 21 5 90 7 α α − = 1 ) ( t t t t t K L Z A Y t Y t L t K α t A t Z t A t A A t A A A ,

A Theory of Diagnostic Testing to Stop the Virus Spreading: Evidence-based Reasoning to Resolve the COVID-19 Crisis by Testing

三井住友信託銀行 調査月報 2015 年 4 月号 経済の動き ～ 異次元緩和で増加した中小企業向け貸出 1 異次元緩和で増加した中小企業向け貸出 ＜要旨＞ 日銀による量的・質的金融緩和（QQE）以降、銀行の大企業向け貸出が伸び悩む一方 で中小企業向け貸出が増加に転じたが、その背景には成長基盤強化支援基金等を利用 した銀行の貸出姿勢の積極化があった。 さらに、中小企業と大企業の違いに注目すると、①キャッシュフローが少ないため資金 需要が出易い、②主な資金調達手段が貸出に限られる、③輸出や対外直接投資を行っ ている企業の割合が低いため国内経済の動向に左右されやすい、という中小企業の特 徴が内需主導の景気回復局面において貸出好転に繋がったと考えられる。 日本経済は消費税率引き上げ後の失速から持ち直しつつあることから、この先も中小 企業向け貸出の伸びが期待できる。ただし、日本経済が完全に回復する

1 New Keynesian Economics 1 E E’ 2004 12 2 E→E’ 2 90 3 90 3 4 5 6 4 10 10 10 10 5 1.0 1.5 0.5 0.5 0.5 E0 E0→E1 E0→E2 E0 E0→E3 E0 E0 E3 E2 E1 6 E0→E4 7 E0→E3 E0→E5 8 E0 E4 E0 E5 7 90 2001 9 1 2001 3 2 3 8 4 5 6 7 8 9 E-mail : takeshi.katou@boj.or.jp http://www.boj.or.jp Clarida, R., Galí, J., and Gertler, M. [1999] “The Science of Monetary Policy: A New Keynesian Perspective,” Journal of Economic L