（2012年9月26日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） ドイツはユーロから離脱すべきだろうか？　結局のところ、ドイツは離脱という明らかな選択肢がある大国だ。 欧州中央銀行（ECB）が苦境に陥った国々の国債を買い入れる計画を巡って、保守派のアンゲラ・メルケル首相が、自ら任じたイェンス・バイトマン・ドイツ連銀総裁ではなくマリオ・ドラギECB総裁を支持したことにより、上記の疑問はますます当を得たものとなっている。 ドイツで最も尊敬されている機関であるドイツ連銀のトップは、ドイツの保守的なユーロ懐疑論者のスポークスマンになった。ドイツ人は、ECBが昔のドイツ連銀の生まれ変わりにはもうならないことを実感している。通貨統合は悲惨な結婚に終わりそうだということに我々は改めて気づかされた。であれば、たとえ困難が生じようとも、別れた方がよいのではないだろうか？ 悲惨な結婚よりは分かれた方がましか この疑問

（2012年9月24日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 米国大統領の任期1期目が終わりに近づきつつある時、2期目の獲得ほど重要なことはない。バラク・オバマ大統領の場合、再選を目指す熱意には別の動機もある。大統領は、米国経済が今後4年間で息を吹き返すと信じており、ミット・ロムニー氏に手柄を持ち去られてなるものかと息巻いているのだ。 オバマ大統領を突き動かしている気持ちはとてもよく理解できる。もしロムニー政権の第1期に景気回復が重なれば、たとえそれが労せずして得たものであっても「ロムニーブーム」として宣伝されることは目に見えている。 期待高まる「米国製造業ルネサンス」 しかし、たとえオバマ大統領が大方の予想通りに11月6日の選挙で勝利を収めるとしても、米国製造業のルネサンス（復興）が間近いという説にはオバマ氏も用心すべきだ。 ルネサンス近しとの見方には、希望や期待に基づく部分が多すぎる。米国

（2012年9月14日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 近隣諸国に対する中国の攻撃的な姿勢に関し、アジアで不安心理が広がっている兆候は多々ある。 そうした心理がどこよりも強いのが台湾だ。多くの台湾人は中国が、反抗的な一地方と見なす台湾を力ずくで正式に併合するのは時間の問題だと考えている。 不安定さを嫌う逃避資金が日本に流入 直感に反するかもしれないが、日本はアジア地域におけるこうした緊張の高まりから恩恵を受けることになりそうだ。例えば、台湾マネーが最近、日本の不動産市場に流れ込み始めている。こうした資金は、手っ取り早い稼ぎを狙う投機資金ではなく、没収を恐れて安全な避難先を探している逃避資金だ。 東京の不動産会社ラルゴ・コーポレーションの創業者である山本治男社長の下で働くスタッフは、毎月台湾を訪れ、日本の不動産購入に関するセミナーを開いている。一方、ラルゴなど多くの企業が日本人を相手に、「

（英エコノミスト誌　2012年9月8日号） 国際貿易は今年、急激に落ち込んだ。今後の見通しもかなり厳しい。 貿易ウオッチャーは、活動の状況を判断するため、よく海に目を向ける。活気に満ちた埠頭や港は、輸出業者と輸入業者が多忙であることを意味し、貿易統計は概して強くなる。埠頭がガラガラであれば、それは不吉な兆候だ。2011年末には大きな港のデータが不安定になり始め、その後現実となった景気減速への不安が高まった。 経済協力開発機構（OECD）は、2012年第2四半期に英国とインドで輸出が4％以上落ち込んだと報告した。ロシアと南アフリカでは輸出が8％以上減少したという。これは、シンガポールや香港のような重要な貿易拠点にとって特に凶報だ（図1参照）。 アイルランドやベルギーなど、経済が開かれたユーロ圏諸国も大きな影響を受ける。 貿易が落ち込んだ明らかな原因は、世界的な景気減速だ。輸出は外国人に対する

国債を流通市場で無制限に買い入れるという欧州中央銀行（ECB）が先週下した決断は、必要であると同時に大胆なものだった。 ドイツの名高い中央銀行ドイツ連銀を率いるイェンス・バイトマン総裁が投じた重要だが唯一の反対票を抑えて、この議論を呼ぶ施策への同意を取りまとめたマリオ・ドラギ総裁は称賛に値する。 ソブリン債務危機がスペインとイタリアに及ぶ前にECBがこの手を打たなかったことは残念だ。だが、その遅れ自体は特に意外ではない。ユーロ圏の政策立案者によるこれまでの対応は、恐らく避けられないことだったのかもしれないが、小さすぎるし遅すぎたのだ。 今回の行動が小さすぎることもECBの落ち度ではない。ECBの狙いは、市場の圧力によりユーロ圏が崩壊するリスクを取り除くことにある。しかし、それはECB単独では成し得ない仕事だ。ユーロ圏の存続を確実にするのは政治判断だ。ECBはその結果に影響を及ぼせるだけで、

（2012年9月11日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 9月10日、日本が第2四半期の経済成長の推定値を下方修正する一方、韓国が財政出動による新たな景気刺激策を発表し、両国経済が最も重要な貿易相手国である中国の減速に脆いことが浮き彫りになった。 週末から10日にかけて発表された中国の弱い統計値は、世界第2位の経済大国が欧米の需要の鈍化に苦しんでおり、今年行われる10年に1度の指導部交代を前に、正しい政策措置を見つけるのに苦労していることを裏づけた。 10日発表された統計によると、8月の中国の輸入は前年同月比で2.6％減少する一方、輸出の伸びは2.7％増にとどまった。輸出の伸び率は7月の1％よりは高かったが、中国が慣れていた2ケタ成長を大きく下回っている。 輸出の弱さの主因は、危機に見舞われている欧州だ。欧州は中国にとって最大の貿易相手であり、8月の欧州連合（EU）向け輸出は前年同月比で1

（英エコノミスト誌　2012年9月8日号） 中央銀行はなぜ政策が成功しないのか不思議に思っている。 特定の病気に関する世界最高の専門家たちが、難治性の深刻な症例を研究するために会合を開いたと想像してみてほしい。彼らは互いに矛盾する診断と治療を行った。だが、彼らの心を絶えず苦しめているのは、ある当惑する事実だ。自分たちがやったことが何一つうまくいかず、なぜうまくいかないのか分からないのだ。 この描写が、カンザスシティ連銀が主催し、世界中の中央銀行総裁やエコノミストが出席する、ワイオミング州ジャクソンホールで行われた年次経済シンポジウムでの雰囲気を要約している。 会議の終わり近くに、40年間米連邦準備理事会（FRB）に勤めた後、2010年に引退したドナルド・コーン氏が尋ねた。「これほど緩和的な金融政策をこれだけ長く実施しているのに、一体何が経済の成長を妨げているのか？」 高止まりする失業率と鈍

欧州中央銀行（ECB）が特効薬を投与した。国債の「無制限」購入を約束したマリオ・ドラギ総裁は、ユーロ救済のためなら「何でもやる」という以前の約束を守ったのかもしれない。 しかし、この特効薬は単一通貨を救う過程でそれよりはるかに重要なものを著しく傷つけてしまった。欧州の民主主義である。 今回のECBの行動を受け、ドイツやスペインをはじめとした欧州の有権者は、国家の経済政策にかかわる重要な決定を投票で変えることはもうできないということに次第に気づくことになるだろう。 特にドイツでは、選挙の洗礼を受けないメンバーで構成され、政府からの独立性を誇りとする組織のECBがドイツの納税者に多大な影響を及ぼし得る決断を下したものの、ドイツの納税者にはそれに異を唱えることも覆すこともできないという理解が広まりつつある。 欧州の以前の救済策は、ドイツの議会の承認を得る必要があったし、ドイツの裁判所の審査対象に

クリスマスまでにはすべてが終わると思われていた。ところが、スイスの通貨戦争はもう1年も続いており、スイスの中央銀行があとどれくらいスイスフラン（以下フラン）を人為的に安く抑え込んでいられるかという疑問が浮上している。 スイス国立銀行（中央銀行、SNB）は2011年9月6日、1ユーロ＝1.20フランを超えるフラン高進行を食い止めるため、必要なだけユーロを買う用意があると発表し、市場に衝撃を与えた。 SNBが異例の措置を講じたのは、ユーロ圏の危機からの避難先を求め、外国人投資家の資金がスイスに大量流入した結果、フラン相場が最高値を更新してユーロとのパリティ（等価）に迫り、スイスの輸出業者の悩みの種となったからだ。 それから1年経った今、SNBはこの政策がもたらす影響を巡り、重大な問題に直面している。 SNBのトーマス・ジョルダン総裁は先週、フラン相場に上限を設ける政策は「永遠に続くわけではない

6日に開催される欧州中央銀行（ECB）の月次会合の結果に関して唯一確実なことは、マリオ・ドラギ総裁の発言の意味するところが、一言一句、普段よりも厳密に検証されるということだ。 22人から成るECBの理事会が主要政策金利を現在の0.75％から引き下げるかどうかについてはエコノミストの見方が割れているが、最大の焦点は、ECBが提案している新たな国債購入プログラムに関してドラギ総裁が何を言うか（そして何を言わずに済ませるか）、だ。 市場金利が大きく異なるユーロ圏諸国の間の緊張が一段と明白になる中で、ECBはスペインやイタリアのような国々から介入を迫られる一方、ドイツ連銀などからは、物価の安定を保証するという一義的な目標に専念しろという正反対の要求を突きつけられている。 「市場はユーロ圏崩壊のリスクを織り込みつつある」。ECBの役員会のメンバーでドイツ出身のヨルク・アスムセン氏は4日こう述べ、対策

（2012年9月3日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） どんなに大きな投資バブルも、いつかは自ずと調整する。自律調整が起きた時は、考えを変える時だ。問題のバブル、すなわち米国の住宅市場のバブルの崩壊が世界の金融システム全体を崩壊させかけた場合には、特に思考の転換が重要になる。 バブル後の米国の住宅市場の調整は、ようやく終わりを迎えたように見える。調整終了は住宅価格に表れている。今週発表されたケース・シラー住宅価格指数の最新値は、20都市の住宅価格動向を示す指数が前年比で上昇したことを示していた。 バブル後の調整がやっと終わり、反転の兆し ケース・シラー指数はこれまでに何度か見掛け倒しの回復を示したことがあるが、今回は他のデータもそれを裏付けている。市場の活動は上向いている。住宅の供給は、売れ残った在庫物件を売り切るのにかかる月数という最も一般的な定義で見た場合、しっかり抑制されている。 住

（2012年8月31日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 中国の銀行はごく小幅な貸し倒れの増加を報告しただけだが、公開された情報の穏やかな水面の下からは問題の兆候が泡立ち始めている。そして、これを受けて、大手格付機関が警告を発するようになっている。 一見したところ、中国の銀行は極めて健全な状態にあるように見える。新規融資は不良債権よりもはるかに速いペースで増加しており、銀行業界全体の不良債権比率は今年第2四半期に0.9％まで低下した。金融当局によると、過去10年余りで最も低い水準だという。 だが、投資家やアナリストはここ数週間で、銀行の上期の業績について極めて懐疑的な見方をするようになった。 不良債権比率の低下より、延滞債権の増加に注目 中国銀行は大手銀行の中で最初に業績発表を行い、基調を決定付けた。 同行は今年上半期に不良債権比率が6ベーシスポイント（bp、1bp＝0.01％）低下したと

（2012年8月24日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 金融危機以降に取られた数々の目を見張る政策の中で、最も異例なものの1つは、ほとんど気付かれないまま実行された。デンマークが導入したマイナスの政策金利である。 ユーロとの厳格なペッグ制を維持するため、デンマーク国立銀行（中央銀行）は先月、銀行の主な預金金利――譲渡性預金（CD）金利――をマイナス0.2％に引き下げた。 デンマーク国立銀行は、ほとんど選択の余地がないと感じていた。投資家がユーロ圏外の逃避先、つまり、ユーロに関する為替リスクがなく、単一通貨の崩壊に対する安上がりな保護を提供する場所を求めてデンマークに殺到していたからだ。 世界が注視するデンマークの政策、ECBなどが追随する可能性も マイナス金利への動きは、世界中の中央銀行に注意深く監視されている。「我々がこれほど人気を集めたことはなかった」と、あるデンマークの政策立案者は

（2012年8月20日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） もし企業がオリンピックのハードル競技でメダルを争えたとすれば、トラックで試練を積み、脛があざだらけの日本の製造業は、近年の試合でかなりの強豪選手を何社か輩出していただろう。 5年前に世界経済が崩壊して以来、トヨタ自動車やソニーなどの日本企業は果てしなく続くように見える障害にぶつかってきた。需要の落ち込みや輸出を台無しにする円高に加え、国内では震災とエネルギー危機に見舞われ、タイでは主要供給拠点が洪水に襲われた。 そして、その間もずっと、韓国のサムスン電子や現代自動車、そして復活した米国自動車業界などとの競争が激化していった。 前進遂げる自動車メーカーvs赤字の電機メーカー ところが最近、日本代表チームは成績の差で分断されている。電機メーカーと並んで日本の製造業の2本柱を構成する自動車メーカーは前進を遂げている。今年第1四半期（4～6

フランスの製薬大手サノフィは第2四半期（2012年4～6月期）、西欧諸国の緊縮財政と2つのブロックバスター（大型薬）の特許切れにより厳しい状況に直面していた。 しかし、ユーロが米ドルなどの主要通貨に対して「非常に大きな動き」（同社経営陣）を見せたことから、同四半期の売上高は6.2％も増加し、純利益は19億ユーロと、9.6％の減益にとどまった。 為替変動を除くベースでは、売上高の伸び率は0.4％に過ぎず、純利益も17.7％減だった。 「これが通常の為替変動なのか、それともユーロの対ドル相場の構造的かつより長期的な変動なのかについては、しばらく時間が経ってみないと分からない」。サノフィの最高経営責任者（CEO）、クリストファー・ヴィーバッハー氏はこう語る。 これはサノフィだけの話ではない。ユーロ安は、欧州大陸の大手企業の一部で売上高と利益を押し上げている。危機に見舞われた欧州周縁国での需要減少

（2012年8月9日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） JPモルガンの元花形トレーダー、藤巻健史氏は10年以上にわたって間違ってきた。日本国債を売り持ちにしたことで2000年にジョージ・ソロス氏にお払い箱にされて以来、藤巻氏は、財政破綻が間近に迫っているとの予想の下、年金生活者に手持ちの円を減らすよう助言して生計を立ててきた。 外れ続けてきた予言 円は上昇し、国債利回りは低下しているが、著名な講演者でメディアのご意見番である藤巻氏は自分の意見を曲げずにいる。 大阪で行った最近の講演では、日本の「悲惨な」財政状況を正す唯一の方法は、ハイパーインフレと金利の急騰、現在の1ドル＝約78円から「300円か400円」への円相場急落だと述べた。 劇的な事態を描く藤巻氏に同調する専門家はほとんどいないが、大方の人は、政府の債務（政府保証債務を含めて現在1003兆円を超える）が日本経済に大きな危険をもたら

（2012年7月26日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） インド北部の村バルドーリを覆う空はここ数日どんよりと曇っており、農家は雨が降るのを待ち焦がれている。だが、雲が黒く立ち込めても、農家を営む50歳のチョウダリー・ベドゥ・シンさんにはあまり慰めにならない。異常な高温が続いたせいで、水田の苗はとっくに台無しになったからだ。 10人家族の家長であるシンさんは、7月10日に広さ2エーカーの水田に種モミをまいた。例年であれば、モンスーンの雨がインド北部の平原地帯を冷やし始めてからだいぶ経った頃のことだ。だが、シンさんの土地では、ほとんど雨が降っていない。 シンさんは苗が枯れるのを防ごうとして、水田に給水するポンプのディーゼル燃料に1日当たり約1000ルピー（18ドル）費やしてきた。だが、40度に迫る暑さの中では、水は温度が高く、すぐに蒸発してしまう。このため、しおれた苗はほとんど枯れかけている

（2012年7月13日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 普通の状況なら、米国企業の財務担当者の妙な行動はワシントンの政治家を心配させることはないはずだ。何しろ、企業の財務担当者は金融界のサプライチェーンマネジャーのようなものだ。スポットライトを浴びることを好まず、企業財務という非常に重要だが退屈な役割を担う、まともで謙虚な人たちである。 しかし最近、世界は「普通」ではない。それどころか、金融危機が最初に勃発してから5年も経った今でも、資本市場は機能不全に陥っており、欧米経済はよくても低迷している。 従って、ワシントンの政策立案者たちが、なぜ米国の債券市場がこれほど奇妙な動きをするのか、あるいは、2012年の大統領選の前になぜ世界がこれほど憂鬱な気分でいるのか理解したいのなら、こうした財務担当者のことをもっとよく見るべきだ。 例えば先日、米国の財務担当者を代表する団体「財務プロフェッショナ

（2012年7月11日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 2007年8月に金融不安が突如、無防備な世界を襲ってから、もう5年近く経つ。では、危機に見舞われた高所得国の調子はどんな具合だろうか？　調子は悪い、というのが唯一の答えだ。 6大高所得国（およびユーロ圏）のうち、米国経済とドイツ経済だけが過去のピークを上回っている。米国は初期のショックの震源地だったことから、景気回復が比較的力強かった。とはいえ、どの高所得国も自国の経済動向に満足することはできない。 積極的な政策を講じても浮上できない高所得国 米国の国内総生産（GDP）は他国のそれより堅調だったが、失業率は2007年7月の4.7％から2009年10月の10％へと2倍以上に跳ね上がった。それ以来、失業率はわずかに低下しただけだ。 だが、米国の経済動向はそれでもユーロ圏よりはましだった。ユーロ圏の経済は停滞し、直近の失業率は11.1％と

（英エコノミスト誌　2012年7月7日号） ユーロ圏に関する不確実性があと数カ月続く見通しが世界経済に重くのしかかる。 欧州の指導者たちは6月28～29日にブリュッセルで欧州連合（EU）首脳会議を開いた際、果てしなく続く債務危機への対応で予想以上に大きな進展を遂げた。 各国は何よりも、新しい恒久的な救済基金が、政府経由ではなく、不振に喘ぐ国の銀行に直接資本を注入することを認めた。また各国は、以前のような厳しい条件を課さずに、救済基金が悪戦苦闘する国の国債を購入することも可能にした。 会議の後、ユーロはすぐさま上昇した。株式市場はいくらか元気を取り戻した。原油価格は急騰した。スペインとイタリアでは国債利回りが低下した。 アイルランドでも、銀行部門の問題解決に要した多額の費用が過去にさかのぼっていくらか軽減されるとの期待感から、国債利回りが急低下した。それを受けて、アイルランド政府は7月5日に