（2010年12月8日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） ユーロ圏は現在の形で存続できるのだろうか？ その答えを得るには、もっと細かい3つの問題について考察する必要がある。第1に、ソブリン債のデフォルト（債務不履行）の波が押し寄せる可能性はどのくらいあるのか？ 第2に、ユーロ圏は、そうした事態を回避するのに必要な変革を実施するか？ そして第3に、デフォルトの波が起きたとして、ユーロ圏はそれを乗り切れるのか？ 筆者の答えは最初から順番に、「可能性は高い」「恐らく実施しない」「多分・・・ただし確信はない」というものだ。 新興国ではお馴染みの危機 これまでに起きてきた事態は、新興国の専門家にはお馴染みのものだ。つまり「急停止」である。2007年までは、緩やかな条件で融資を受けることができ、建設にも消費にも、民間部門にも公的部門にも資金が流れ、資産価格バブルが起きた。 そして突然、市場が酔いからさ

（英エコノミスト誌　2010年12月4日号） 締まり屋のドイツ人は、ギリシャ、アイルランド、その他の浪費家のツケを払わされることに憤慨している。 「ユーロ圏のどこで火事が起きても、金融の消防士たちが現場に駆けつける。それが我々だ」。米国人コメディアン、ジョン・スチュワート氏のドイツ版と言えるオリバー・ヴェルケ氏はこんなジョークを飛ばす。 国際通貨基金（IMF）と欧州連合（EU）は、アイルランドとギリシャの共同救助隊として行動しているが、ドイツ人は自分たちが救助隊の総司令官だと考えており、それに腹を立てている。「我々は最終的に欧州全体の代金を払うことになるのか？」――。タブロイド紙ビルトはこう問いかけた。 ドイツは消防士か、放火犯か？ ほかの欧州諸国は、ドイツが放火犯だと考えている。ドイツのアンゲラ・メルケル首相は2度にわたって救済を躊躇し、火の手が上がり始めても、救済の条件について議論して

（2010年12月7日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） この時期になると、欧州に暮らす人たちはどこか陽光あふれる土地へ逃れることを夢想する。先週のロンドンでは、身も凍るような寒波に加え、地下鉄のストライキ、空港の閉鎖というありがたくない事態が相次いだ。この季節につきものの不快な出来事に追い打ちをかけるように、現在、欧州の大部分では、債務危機という寒風が吹きすさんでいる。 というわけで、気候も暖かく、少しは楽観ムードが漂う場所に出かけられるのはありがたいことだった。世界経済フォーラム（WEF）の会合に出席するため、筆者は先週の大部分をドバイで過ごしたのである。 EUで経済崩壊が起きれば世界が揺らぐ だが、ドバイにいる間でさえ、欧州が陥っている苦難から完全に逃げ切ることはできなかった。欧州連合（EU）内で経済崩壊が起きれば、世界中が揺らぐというのが、不愉快な真実だ。全体として見れば、EUは世

（英エコノミスト誌　2010年12月4日号） ユーロは一部の国にとって、恐ろしく高くつくことがはっきりしてきた。しかし、ユーロ圏の解体はさらにひどい事態を招く。 債券市場は、11月28日にまとめられたアイルランドに対する850億ユーロの金融支援を一蹴した。アイルランドばかりでなく、ポルトガル、スペイン、イタリア、さらにベルギーでも国債利回りが上昇した。ユーロ相場は、またしても下落した。 欧州連合（EU）の首脳たちは、単一通貨圏を解体するなど考えられない、不可能だと重々しく断じるが、不手際な救済が重なり、こうした誓いも説得力を失った。その結果、多くの人が果たしてユーロは生き残れるのかという疑問を抱くようになった。 ユーロ圏存続にとって不利な根拠としては、欧州の市民がもはやユーロの重圧に耐えられないという点が挙げられる。欧州の周縁諸国の中には、賃金や物価が競争力を持つ水準に達するまで必要とされ

ユーロの危機は欧州の危機だ。大陸欧州は、新たな国家主義に陥りつつある。これは、古い拡張主義的な愛国主義（つまり、20世紀前半に痛ましい傷跡を残した、国境を超えた軍隊の進軍）の再来ではない。 我々が今目にしているのは、将来への自信を失くした欧州の切羽詰った国家主義だ。 世界の勢力が西から東へとシフトしたことを受け、欧州連合（EU）は内向きになった。同じように、EU加盟国もまた、内向きになっている。 全土で叫ばれる国家主権、廃れる欧州の連帯 かつて欧州が国際舞台の役者になると予想したフランス、ドイツ、イタリアの指導者たちは、狭い国益を必死に定義しようとする器の小さい政治家に道を譲った。 国家主権は、以前は主に、英国の欧州懐疑派が高らかに掲げる規範だった。今は、大陸欧州全体で主権が叫ばれている。EUの創設者たちが欧州の将来の礎として定めた「連帯」は、荒れ果てた理念と化している。 このような状況で

（2010年12月2日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） ユーロ圏の危機がエスカレートして制御不能に陥りかねない状況になっている。アイルランドに対する総額850億ユーロの救済措置は、金融市場がポルトガルやスペイン、イタリアの借り入れコストを急上昇させる動きに歯止めをかけられなかった。 投資家はまだ、新たな救済パッケージが将来組成される際には投資家にも費用を負担させるべきだというドイツの要求に警戒を解いていない。為替市場ではユーロ相場も急落している。 しかし、市場のマインドを改善するこの戦いはまだ、敗北にはほど遠い状況にある。今年5月、ギリシャの公的債務問題が欧州通貨同盟への信認を揺るがす危機に発展した際、ユーロ圏の政府は戦いの主導権を奪い返した。そして、将来の危機に備えて計7500億ユーロの救済制度を設けることで合意した。欧州中央銀行（ECB）もこれまでのタブーを破り、各国の国債を購入し始

欧州債務危機が11月30日、不吉な方向転換を見せた。ギリシャとアイルランドを飲み込み、次はポルトガルとスペインを襲おうかという勢いの渦巻きが、イタリアをも引き寄せ始めたのである。 イタリアの10年物国債の利回りは5％に近づきつつある。投資家がイタリア国債の取得にあたって要求するプレミアム（同じ年限のドイツ国債との利回り格差）は、1999年のユーロ導入以来初めて2％台に乗った。 イタリアは来年にかけて3000億ユーロ近い公的債務を償還する予定であり、こうした市場の動きは欧州通貨同盟の将来を脅かす危険性をはらんでいる。 イタリアの安定に欠かせない有能な財務相 市場はイタリアの強さを無視しているとローマの政府当局は不満を露わにしているが、それももっともな話である。確かにイタリアの公的債務は非常に多く、その額は今年、国内総生産（GDP）の118.5％相当に達する見通しだ。 しかし、その大部分は国内

（2010年11月30日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 香港で開催されたワインオークションで1869年のシャトー・ラフィットのレギュラーボトル3本が43万7900ポンド（約5700万円）で落札されたというニュースが今月初めに流れたことで、「中国価格」という言葉に新しい意味が付与されることになった。 この用語は、中国製造業の競争力を反映した最も安い価格を意味するのが普通だが、最近では最高級の市場でも「中国価格」が見受けられる。中国の富裕層が珍しい贅沢品に手を伸ばし、欧米勢が顔色を失ってオークション会場を静かに後にするようなレベルまで価格を釣り上げているのだ。 バブル期の日本を彷彿させる新たな「中国価格」 バブル経済が弾けようとしている典型的な前兆だ、と考える向きもあるかもしれない。 確かに、最近の香港のワインオークションから伝わってくる息を呑むようなニュースに接すると、不思議なことに19

（2010年11月29日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 「大きすぎて潰せない」という悪評散々だった言葉を覚えておいでだろうか？　それが今、猛烈な勢いで戻ってきた。 11月28日にベルギー・ブリュッセルで最終決定された850億ユーロのアイルランド救済は、要は銀行の救済だ。アイルランド人を痛めつけたのは、過剰な借り入れや脱税、あるいは虚偽の国家統計といったギリシャ人を苦しめた問題ではない。アイルランドを窮地に陥れたのは同国の銀行だ。銀行が国家を沈没させたのである。 「大きすぎて潰せない」から「大きすぎて救済できない」へ アイルランドの銀行資産は不動産バブルの最中に膨れ上がり、奇怪なほど経済規模と不釣合いになった。アイルランド政府が2008年9月に銀行の債権者に全額保証を与えたのは、これらの銀行が大きすぎて潰せないと考えたからだ。 何らかの形の政府保証は不可欠だった。ところが今、提供された保

（2010年11月29日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） 筆者の尊敬する某特派員が先週、ある要求をぶつけてきた。ユーロ圏の政府を批判するのは簡単だ、建設的なアドバイスも少し出してもらえないか、というのだ。 そこで今回は解決策を提案することにしたい。以下のように行動すれば、問題は解決するだろう。しかし、このアイデアは多分に不興を買うはずだ。 ユーロ圏の問題を解決する方法 第1に、債務が最も持続不能な状態にあるギリシャ、アイルランド、およびポルトガルの3カ国は直ちに債務再編に踏み切るべきだと筆者は考える。 ヘアカット（債務減免）、デット・エクイティ・スワップ（債務の株式化）など様々な手法の利用が考えられるが、重要なのは、公的セクターの債務残高を持続可能なレベルに削減することだ。 ただ、これだけでは何の解決策にもならない。それどころか、債券市場は完全に機能しなくなる。投資家はすぐに、ドイツを除

2010年5月のギリシャに続き、11月21日、アイルランドがＩＭＦ（国際通貨基金）とＥＵ（欧州連合）に金融支援を要請した。ＥＵが10年5月に創設した延べ7500億ユーロの金融支援の枠組みは時限付き措置であり、ポルトガルやスペインへの飛び火の可能性もあるが、現在のユーロ圏諸国の債務不履行懸念はやや過剰である。 2010年において、ユーロ圏諸国の財政危機が世界の金融市場の一大テーマとなった。筆者は、ユーロ圏で国債の償還能力に疑問が呈されている国には、二つのタイプがあると考えている。 第1に、過去の政府の財政運営に問題があり、名目ＧＤＰに対する一般政府債務残高の比率が高水準であり、今後も景気低迷が続き、政府の財政赤字削減能力が欠如するために債務残高が増加の一途をたどると見なされた国である。代表格がギリシャであり、ポルトガルも同様の理由で懸念されている。 第2に、銀行の不良債権問題が深刻化し、政府

（英エコノミスト誌　2010年11月20日号） アイルランドの苦悩は主に自ら招いた結果だが、ドイツの不手際が事態を悪化させた。 また始まった。ギリシャが救済されてからまだ半年だというのに、聞き慣れた物語が繰り広げられている。 膨らむ債務と不確かな先行きに苦しむ欧州の小国について神経質になる投資家が、その国の債券を売り始める。債券利回りの急上昇は、（比較的緊急性は少ないとしても）似たような苦境を経験しているほかの国にも影響を及ぼす。 間近に迫った地方選挙（今回はアイルランド・ドニゴール州の補欠選挙）が、不安を増大させる。ドイツの政治家の一貫性のないメッセージと手際の悪さが、ただでさえ悪い状況を全面的な危機に陥れる――。 ここで、ひどくお馴染みの3つの問題が浮上する。この混乱の責任は誰にあるのか、ここから抜け出す方法は何か、そして、それは一体全体、世界最大の経済圏の中心にある単一通貨ユーロにと

欧州連合（EU）が国家債務の救済に対する態度を180度転換したことで、アイルランド政府が理不尽な仕打ちを受けている。 つい数カ月前までは、国家債務の救済を検討すること自体がスキャンダルだと考えられていたが、今ではEUがアイルランドに救済策を無理矢理飲ませようとしているとの報道がスキャンダルとなっている。 本紙（フィナンシャル・タイムズ）は既に、アイルランド政府による欧州金融安定機関（EFSF）への支援要請を支持する姿勢を打ち出している。 アイルランドは来年半ばまで、歳出に充てる資金を市場で調達する必要がない。しかし必要となった場合に備えてEUの資金を手元に置いておけば、アイルランド国債の利回りを記録的な高水準に押し上げた債券市場のノイローゼを鎮めることができるかもしれない。 ただ、アイルランドは破綻するのではないかという疑念の源泉に同国政府が対処しない限り、EFSFの支援は無駄になってしま

（英エコノミスト誌　2010年11月13日号） アイルランドの容赦ない財政緊縮策もパニックに陥った債券市場を鎮めるには至っていない。市場の目はポルトガルにも向かっている。 2008年、フランスとスペインで起きたトラック運転手のストライキで、リスボンの南にあるフォルクスワーゲン（VW）のオートヨーロッパ工場ではドイツからの部品供給が止まり、工場が丸1日、操業停止を余儀なくされた。 それから2年が経ち、ユーロ圏の周縁各国の供給ラインは、もっと深刻な問題を抱えることになった。 アイルランドの10年物国債の利回りは11月10日に9％近くまで跳ね上がり、安全なドイツ国債とのスプレッド（利回り格差）が6.2ポイントに達した（図参照）。ポルトガル国債の利回りも7％を超えた。 強い懸念を示すこうした指標は、買い手の「ストライキ」の前触れかもしれない。もしそうなれば、両国はユーロ圏の救済基金である欧州金融安

（2010年11月10日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） ユーロ圏の存続を揺るがす危機が、新たな、そして不吉な局面に突入した。エコノミストや債券投資家からは、欧州の「周縁国」は追加的な救済パッケージが提供されなければユーロ圏に残れないのではないかという疑問の声が上がっている。 ギリシャ、アイルランド、ポルトガル、スペインなどの国債のリスクを測る指標は、11月9日までに11営業日連続で悪化した。保険と同様な機能を持つクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）や、指標となるドイツ国債の流通利回りに対するスプレッド（上乗せ幅、大きければ大きいほどリスクが高いと見なされる）が記録的な水準に上昇したケースもあった。 吹き飛んでしまった市場の信頼 欧州連合（EU）と国際通貨基金（IMF）による総額1100億ユーロのギリシャ救済プログラムと、ユーロ圏全体のために4400億ユーロの資金を集めた欧州金融安

1961年から1967年にかけて、ポンド切り下げを食い止めようとする不毛な試みを経験した人にとっては、ユーロを巡る一連の危機は、憂鬱なまでに既視感を覚えさせるものだろう。 最初に、突然、通貨への信頼が失われる。続いて一連の救済措置が講じられる。これは通常、何らかの国際保証の形を取る。 こうした保証の裏付けとして国内では緊縮政策が実行され、これによって国内はある種の景気後退局面に陥る。そうこうするうちに金融の締め付けは緩み、正常に近い状態へ戻ったかに見える。 危機と救済が繰り返されてきた歴史 だが、そこで目を離したすきに、次の危機が起き、再び国際的な救済策と国内の緊縮策が決まる。その後も同じことが繰り返される。最終的には努力は放棄され、政界および金融界のリーダーたちが事態の後始末に乗り出すことになる。 ユーロ導入国が自国通貨を放棄したために、圧力はドイツとユーロ圏周縁国の国債スプレッド（利回

ベルギー・ブリュッセルに本部を置く欧州各種機関の中で、長らく醜い継子とされてきた欧州議会が、近く、財政再建を目指す取り組みの主戦場になるかもしれない。 昨年、欧州の条約が変更されたおかげで、欧州議会は重要な問題に介入する権限が強化された。 そして、盛んに中傷されてきた議会の指導者たちはここ数日間、新たに手にした力を、ギリシャ式の崩壊再発を防ぐための新たな財政規律ルールを骨抜きにした先の仏独合意に向けると公言してきた。 標的は新たな財政規律ルールを骨抜きにした仏独合意 問題となっているのは、過剰債務を積み上げた政府を処罰する方法だ。ここ数カ月間、欧州各国がユーロの存続を脅かしたギリシャ危機の再来を防ごうとする中で、欧州連合（EU）加盟27カ国の分裂を招いてきた問題である。 「ドービルの合意が物語の終わりではないことは、はっきり確信している。これは始まりにすぎない」。欧州議会の自由民主同盟の会

（2010年10月19日付 英フィナンシャル・タイムズ紙） もし欧州連合（EU）に街頭デモ選手権なる非公式の大会があったら、優勝回数が最も多いのはギリシャとフランスになるだろう。どちらの国の労働者もストライキやデモには昔から熱心で、回数の多さでもほかの欧州諸国を大きく引き離している。 両国では先週もデモが行われた。ギリシャでは、雇用喪失に抗議してストライキを起こした労働者たちがアテネの遺跡アクロポリスに通じる道を閉鎖し、機動隊の催涙ガスによって排除された。フランスでは、年金の支給開始年齢引き上げに反対するデモが勢いを増しており、数百万人がこれに参加した。 深刻な事態をよそにお祭り気分さえ漂うフランスのデモ フランス人はストを楽しんでいるように見える。先週はちょっとしたお祭り気分も漂っており、旗やトーチを掲げたり、ドラムでリズムを刻んだり、歌をうたったり派手な衣装で着飾ったりしている人も見ら