貸したい者と借りたい者がいて、互いに綱引きしつつ貸借が成立するとき、そこに条件としての金利はあるわけで、一連のプロセスに中央銀行は特に必要とされない。にもかかわらず連中は常に介入を続けたがる、そこに存在感を示したがるわけだが、そうして（一時的に）動かされた金利と、動かされる前の、そこにあるはずだった金利との差分を、rdiffと書くことにしよう。観察することは難しいが、もちろん実在している。このrdiffの水準と変化によって、金利政策は大きく次の四つに分類される。 1)悪い利上げ rdiff > 0, drdiff/dt > 0 介入によって金利は、放っておくよりも高い水準にあって、そこから更に高い方向へと誘導を試みる。こうした引締[状態]引締[方向]のアクションを「悪い利上げ」と呼ぶことにしよう。キャッチーであることは大切で、そのためには多少乱暴でも構わない。 | ／ +--->t | 金

例えば調達金利の低さも手伝って、長崎にドーンとオランダ村をつくることにしよう。じゃーんと人を雇って、地域には仕事もカネも溢れる。しばらくの間。— 真正ビール聖闘士 (@equilibrista) December 31, 2016 ところが思ったほどには客が来なかった。結局のところ、テーマパークは大して望まれていなかった。細々と綱を渡っていると、だんだん銀行も厳しくなってきて、ギブアップせざるを得なかった。— 真正ビール聖闘士 (@equilibrista) December 31, 2016 こうした一連を、金利を下げたから景気が上向いた。金利を上げたから景気が下向いた。みたいな図式に押し込めていいのかって話で、いいわけないんだよ。— 真正ビール聖闘士 (@equilibrista) December 31, 2016 オランダ村をアパートに置き換えても同じことだ。誰かの何らかのアクショ

どうにも抜いた親不知がズキズキ痛くて、よく眠れないなと思いながら、ついつい布団の中で考えてしまった標記について、メモ代わりに書き残しておこうというアクションです。とはいえ我ながら、相当どうでもいい内容だ。ざっと、軽く、読み飛ばして下さい。さて、基本的には需要と供給が決める物価に対して、紙幣のリスクが追加的に（時に大きな）影響を与えてしまうと考えるのが当ブログの立場だが、すこし細かく立ち入ってみたい。大きく二つのケースに分けて考えよう。 「札を刷って」発散する物価 そこそこ信頼のできる情報が、タイムリーマナーで開示されるのが先進社会だが、何らかの事故が起きて、ある日突然、中央銀行の資産の評価が半分になってしまったとしよう。例えば、白川総裁が出来心で馬券を買ったものの、見る目と運とに恵まれておらず、半分をスってしまった状況を想定いただいてもよい。こんな感じだ。 資産 紙幣 純負債 商店街では号

株式リターンが、たった一つのファクターによって説明されるなんて馬鹿げている、みたいな言説をしばしば見かけるのだが、実際のところトレイナーが何を予言したのか、この理屈が学校で教えられるようになった現在でも、誤解は極端に多い。 いつものように具体例を挙げたいわけだが、一年後に100円が返される予定のリスク証券について考えてみよう。もちろん予定は未定であって、100円は返されないかもしれない。あるいは50円だけ返されたり、それさえ延期されたりするかもしれない。なんだよ株の話じゃないのかよと思われる方もいるかもしれないが、この100円の部分を、例えば「来期の利益」に置き換える拡張は容易で、ご自身で後ほど試してみていただきたい。 さて、その一年後に100円が返されるリスク証券を、90円なら買ってもよいと考えたとする。言い換えれば、あなたはこのリスクに、10円の見返りを要求している。証券を発行する商売

復習から入ろう。他の投資と似ているリスクには、大きな見返りを要求するとトレイナー*1は指摘した。半世紀も前の話だ。独特な投資先は、人気で価格が吊り上がると捉えてもよい。あらゆる投資対象に対して、誰もが似たような情報に基づいて、そうして評価してマーコヴィッツの流儀でポートフォリオを組み立てれば、金太郎飴のように、我々は世界の輪切りをポートフォリオとして持つことになる。もちろん例えばETFの隆盛は、そうした行動を更に容易にしつつあるわけだ。 そうして要求されるプレミアムの大きさを、相対的に表現するところのベータは、以下のような形をしている。任意のポートフォリオWについて、市場ポートフォリオWmarketとの共分散を評価し、その分散で規格化したものだ。 WmarketTΣW / WmarketTΣWmarket さて「従来の投資と相関が低い」看板は、実際のところ多くの金融商品に掲げられている。例

たったひとつのファクターが株価を表現するだなんて、そんなの無理があるだろと、どうしても探る手足を増やしたくなる一方で、たったひとつのファクターによるモデルとしてのCAPMは、そのすべてを包含する。ちょっと何を言っているかわからないかもしれないが、さっさと結論から書こう。n個の銘柄それぞれについて、k個のファクターのエクスポージャをnxk行列B、またk個のファクターにかかるkxk共分散行列をΛ、市場ポートフォリオをnx1ベクトルWeqとするとき、nx1ベクトルWで表現される任意のポートフォリオにかかるベータは、以下のように表現される。 WeqTBΛBTW / WeqTBΛBTWeq 分子は市場ポートフォリオとWとの共分散、分母は市場ポートフォリオの分散で、教科書通りの形だ。そもそもベータは何を表現するのかという話だが、任意の（ポートフォリオの）リスクに対して、投資家が「事前に」要求するプレミ

クリーブランド連銀 [twitter:@ClevelandFed] が、第二次世界大戦中のFRBによる“yield-curve control”の失敗についてペーパーを出した。乱暴に要約するなら、政府が借りまくって、その後が大変だったという話だが、リスク証券の流動性が高まった現代に生きる我々として、ここから学べるレッスンについて考えてみたい。 The Fed’s Yield-Curve-Control Policy https://www.clevelandfed.org/en/newsroom-and-events/publications/economic-commentary/2016-economic-commentaries/ec-201615-the-feds-yield-curve-control-policy.aspx イールドカーブをコントロールするなどとカタカナを並べれ

トランプ祭りに突入して以降、米国債が売られた（長期金利が上昇した）からドルが買われた、みたいな説明を頻繁に見かけるのだが、そんなふうに見える関係は当然のことながら最近のことに過ぎないわけで、あるいは取引したことのある者なら誰でも知っていることだが、そもそも為替は短期金利の交換であって、長い債券との関係は直接的とは言えない。 じゃ何がそう動かしてるかって、そんなもん説明としてフィットするのは利上げ予想ですよ。新大統領が強く意識しているか否かは別として、選挙戦でオバマの方を向いて仕事をしているとイエレンを批判したアレ*1だ。もちろん放漫財政と大幅減税も、これを助ける方向なわけだが、近い将来に利上げが待っているなら、より高い水準で長い金利を取引しておく理由になるわけだし、近い将来に利上げが待っているなら、そのとき取引されるだろう為替の水準を、いまから先取りしておく理由になる。つまり二者の相関は因

SECがゴールドマンを訴追した件で、沢山の記事を読んだのだが、ぶっちぎりに面白かったのは結局のところ、当のSECのComplaint*1だった。なんというか関係者の息づかいのようなものすら、そこから感じられる気がしたのだ。なので、えいと頑張って、全文訳してみようかと思ったものの、やっぱり面倒で早々と挫折しました。決して読みにくいものではないので、問題に関心のある方は、目を通されることを強くおすすめします。翻訳サイトの能力って、進化しているのでしょうか。 一方で、最も明瞭簡潔で、問題を俯瞰することができると思うのは、ゴールドマンによる反論*2だ。揉め事は当事者に聞くのが一番という至極当然の結論を、改めて噛み締めた次第。それらが簡単に閲覧できるインターネットって、本当に凄い。もちろん、その情報の流動性の高さが、こうして同時に、ゴールドマンを評判リスクを揺さぶる*3わけだ。時代は常に、より高い効

平均的には損なので保険には入るな、みたいな素朴な言説をしばしば見かけるが、なるべく簡潔に、この歴史ある商売を支える構造を記述してみたい。 10回に1度ほど起きる件に対して、支払われる保険金の1/8の保険料を取られる商品について考えてみよう。保険会社から見れば、概ね10件に1度ほど発生する支払いについて、8件分の保険料で賄い、残り2件分で職員の給料を受け取る。契約者から見れば、平均的には 1/10の確率 - 1/8の支払い つまり保険金の約1/40ほど「損」である。ように見える。しかしながら他方で、事故であれ病気であれ、そうした状況に実際に放り込まれるとき、つらい。つらい状況で受け取るカネは、ふだんの状況で受け取るカネの1.5倍嬉しいと考えよう。このとき契約者から見れば、平均的には 1/10の確率 x 1.5倍嬉しい - 1/8の支払い つまり保険金の約1/40ほど「得」である。できた。 【

金利が低ければ低いほど、我々の経済活動にとって素敵なことにはならないのは、例えばマイナス20%の水準を想定してみよう。預金は放っておいてもガンガン減っていく*1し、借りると巨大なオマケがついてくるので、そんなもん株でも不動産でも怪しい商売でもゴールドでも、とにかく突っ込んだ者勝ちである。壮大な無駄遣い社会だ。 金利が高ければ高いほど、我々の経済活動にとって素敵なことにならないのは、例えばプラス25%の水準を想定してみよう。どんな商売でも、利益は返済で飛んで行く。それ以前に、とにかく銀行に濡れ手で突っ込めば大量の粟である。突っ込まれた銀行の方は困るだろうが、きっと日銀に預けるのだろう。驚くほど何もしない社会だ。 我々は必然的に自律的に、心地よい水準を探す。トランプ新大統領の利上げ容認*2は、そうしたアクションの一部となるだろうか。あるいは、彼もまたブルータスだろうか。 *1:http://w

会計検査院から、平成27年度決算検査報告の概要が公表され、その中で、最近の金融政策と日本銀行の財務について指摘されている。 量的・質的金融緩和等の日本銀行の財務への影響について(PDF形式：108KB) http://www.jbaudit.go.jp/report/new/summary27/pdf/fy27_tokutei_04.pdf したがって、日本銀行においては、金融調節等を通じて取得した金融資産について、保有長期国債の利回りが低下してきているなどの状況も踏まえて適切に各引当金を積み立て、また、特に必要があると認めるときは、当期剰余金の5%に相当する額を超える金額を法定準備金に積み立てるなど財務の健全性の確保に努めることが重要である。また、財務省においては、日本銀行から引当金の積立てを含む財務諸表等の承認又は法定準備金の積立ての認可の申請があった場合には、今後の日本銀行の財務の健

どうにも財産権の概念が希薄と思われる嘉悦大学教授 [twitter:@yoichitakahashi] は、なぜか経済学を代表して紙幣の負債性を否定するわけだが、バーナンキにもサマーズにも確認したそうだが、もちろん普通に馬鹿げている。 日銀当座預金を民間銀行の「預金」と勘違いする人々へ｜高橋洋一の俗論を撃つ！｜ダイヤモンド・オンライン http://diamond.jp/articles/-/106718 要するに、政府と日銀を合算する統合政府ベースのＢＳを見るとき、日銀のマネタリーベースには実質的な債務性はない。これは、経済学で出てくる統合政府の基本中の基本である。 さて、なるべく端的に示そう。 例えば僕が滞納する税金は、政府から見れば未収で、「統合政府」にとって資産である 僕が紙幣で税金を払うと、「統合政府」から見れば紙幣が返却され、その資産は消える 終わり いくらでも例は挙げられるが

例えば為替ヘッジして米国株を100万円買う場合と、為替ヘッジせず米国株を100万円買う場合と、どちらも突っ込むのは同じ100万円であって、前者から後者に乗り換えて追加的に米ドルのエクスポージャを得ようとするとき、追加的に円の残高は要求されない。当たり前の話なのだが、このことがポートフォリオ評価における為替リスクの扱いを、すこしだけわかりにくくするのは、要するに米ドルのエクスポージャを「資産クラス」とは考えにくい。 別の言い方を試みるなら、外貨預金は（残高を要求される）円の預金と（残高は要求されない）米ドルのエクスポージャの組み合わせだと思うと、副次的に為替と金利差の関係が肌で感じられるかもしれない。あるいは各種デリバティブズを連想される方もいるかもしれないが、ともあれ残高のないリスクは無数に存在していて、その身近な代表選手として為替が挙げられるだろう。残高など放っておいてリスクを対象として

【記者会見】原田審議委員（長野、10月12日） [PDF 247KB] http://www.boj.or.jp/announcements/press/kaiken_2016/kk1610b.pdf それから、リフレ派は量を重視するのだから量を重視しないような政策には反対すべきだ、というご質問についてです。まず、リフレ派という言葉ですが、デフレから脱却して、日本経済を成長軌道に乗せるために、2％の「物価安定の目標」を設定し、その達成を目指すのがリフレ派であると私は考えています。その意味では日本銀行は皆リフレ派ですし、政府において経済政策に関係している方々も、全てリフレ派です。2％の「物価安定の目標」を達成する必要がないというご意見の方は、ごく少数であり、敢えて言えば、異端の経済政策を標榜している方々ではないかと思います。では、どうやって2％の「物価安定の目標」を達成するのか、どうしたら上

中央銀行の財務について、あまり多いとは言えないものの、このところチラホラ記事を見かけるようになった。「カネを刷れ」みたいな文脈では、ほとんど触れられなかった（あるいは表現が異なっていた）点について、債券や株式を買うプログラムの中で意識され始めるというのは、両者の財務に与える影響の大きさを考えると不思議にも感じられる。ともあれ、以前から狭義の信用について強調してきた者としては、何かが近づいたように感じられて嬉しい。なので記念に、たくさん漢字を使って派手目な、しかし一般には読者の少ないエントリでも書いてみようと思ったわけです。 購買力リスクの最小化 つい先日も指摘した*1ように、発行体の財務が懸念され、信用スプレッドを要求された紙幣は、その分だけ購買力を失う。いわゆる悪いインフレーションだ。言い方を変えれば、額面が保証された負債とはいえ、紙幣も預金も物差しが「円」であるがゆえに、実質ベースでは

はてなダイアリーのポイントが溜まっていたことに、「使わないと消しちゃいますよ」という通知で気づいて、有料版にしてみました。とはいえ大して変わらなくて、おそらく広告の表示が違って見えるかと思うのですが、書き手からすると、どうもアフィリエイト広告が貼れるらしいと。よーし、いくつか記念に紹介しちゃうぞ。僕が何やら御託を並べるよりも、パッとめくって抜粋してみた方が、これらの魅力が伝わる気がするぞ。ちなみに、あまり本は読まないので、こうした企画は続かないと思います。 文庫 思考する機械コンピュータ (草思社文庫) 作者: ダニエルヒリス,W.Daniel Hillis,倉骨彰出版社/メーカー: 草思社発売日: 2014/06/03メディア: 文庫この商品を含むブログ (8件) を見る 山登り法のようなヒューリスティックを使うと、巡回セールスマン問題の解を短い時間内に有効に探すことができる。訪問地点が

という宇宙の法則の話なのだが、結論だけ書くと素っ気ない感じだ。例えばパンの価格を吊り上げようと思えば、全部を買い占めてしまえば、新たに焼いて売る方は、なかなか追いかけるのは大変だ。他方で、原油の価格を押し下げようと思えば、あるいは単に高いなと思ったとき、とりあえず先物を売りまくって、現物の調達は後で考えることも一応可能である。 S&P500を買い上げることは、そりゃとても大変なのは、ちょっと書ききれないほど、そこに投機のチャンスが生まれてしまう。米国債も同じで、どんなカネ持ちが全力を出して売り浴びせようとも、そんなことじゃビクともしない。さて国内は、どうだろうか。株式にかかる道具は、米国と比べればラインナップは貧弱だし、債券についても、市場も参加者も大分限られている。 大切なことは、未来に向かって、自由は増えざるを得ないことだ。少なくとも僕は、その発散を助ける。黒田マズーカが、反対側に立つ

書かない宣言を翻して、本日会合のメモ書き。 金融緩和強化のための新しい枠組み：「長短金利操作付き量的・質的金融緩和」 [PDF 270KB] http://www.boj.or.jp/announcements/release_2016/k160921a.pdf いまの状況なら、長いとこゼロ位を目標にしとけば、買えないときは買わないことになるって話か— 真正ビール聖闘士 (@equilibrista) September 21, 2016 額と長さについて、大きな目標に向かって突進してみたら、なんかマズい感じになってきちゃったけど、減らしたら減らしたで何か言われそうなので、だったら価格を目標にしちゃう方がマシじゃねと言われれば、そりゃそうだな— 真正ビール聖闘士 (@equilibrista) September 21, 2016 長い金利について、これまでよりも高い水準であるところのゼロ

アンパンでもフランスパンでも、それなりに商いはあるわけで、2年債でも10年債でも、それなりに商いはあるわけで、材料に共通するところがあったり、期間に共通するところがあったりするわけだが、いずれにせよ放っておいても値段は付くわけだ。 もちろん我々は、パンを買うのか債券を買うのか、いつでも選ぶことができるわけで、いずれかの価格が変化すれば、そのことは天秤を傾ける。もちろんパンと債券に限った話ではなく、すべての支出を我々は天秤に乗せるわけで、何かの価格が変化すれば、そのことは他のすべてに影響を与える。 だから債券群のみ取り出す意味は不明で、すくなくとも似たような友達として株式や為替、資源や不動産を考えない意味は不明で、だから前総裁は「リスクプレミアムの縮小を促す」と、投資リスク一般に言及したわけだ。 一般に価格を制御しようとするとき、カネがかかる。無駄に安くパンや原油を売り続ければダンピングだし